投资要点

嘉友国际2024 年一季报：归母净利润同比+52%，表现超预期2024 年一季度，公司实现营业收入19.95 亿元，同比+26%；毛利率20.0%，同比+3.2pct；归母净利润3.07 亿元，同比+52%，归母净利率15.4%，同比+2.6pct，主要因为高毛利的刚果（金）卡萨项目通车量增长。

中蒙业务：量增价减，物贸一体化业务规模扩大甘其毛都口岸进口煤炭量同比增长，预计公司货量攀升，但短盘运费回落。2024年一季度，我国进口蒙古炼焦煤合计1366 万吨，同比+22%，自蒙古进口铜矿石及精矿34 万吨，同比-4%。其中甘其毛都口岸方面，1-3 月进口煤炭分别为353、244、368 万吨，同比分别+74%、-1%、+15%；一季度进口铜精粉合计约22 万吨。蒙煤短盘运价方面，考虑到蒙煤贸易收入存在跨期情况，周转天数约1-1.5 个月，我们估算计入2024 年一季报的运输量对应的短盘运费均价同比下降约15%-30%。

我们预计未来公司中蒙物贸一体化业务规模将进一步扩大，在甘其毛都口岸进口煤炭市场的份额有望提升。2024 年2 月，嘉友国际收购蒙古矿山KEX 20%股权，并与MMC 签署煤炭长期合作协议，约定公司十年内向MMC 采购煤炭共计1750 万吨，其中前五年采购至少150 万吨/年的煤炭产品、后五年采购至少200万吨/年的煤炭产品，保证了煤炭的稳定供应。

非洲业务：卡萨道路及口岸通车量超预期，开启第二增长曲线预计2024 年一季度非洲刚果（金）卡萨道路及口岸日均通车量同比大幅提升。

2024 年1-2 月，中国自刚果（金）进口铜精矿约31 万吨，同比+9%。刚果（金）卡萨项目于2023 年正式运营，道路及口岸通关份额持续爬坡，我们预计24Q1 卡萨项目通车量同比提升，项目业绩贡献度随之提升。随着矿山扩产，铜出口规模与物流需求有望进一步扩大，卡萨道路及口岸通车量有望进一步提升。

公司加快拓展非洲市场业务版图，继续推进陆运通道建设，卡萨项目保税库等增值服务、迪洛洛项目、赞比亚萨卡尼亚项目均在紧锣密鼓的筹建中，并完成收购赞比亚最大车队，提升物流运输能力，形成覆盖中南部非洲的物流基础设施网络，进一步打开非洲市场发展空间，有望贡献新动能。

盈利预测

考虑到嘉友的增量市场、增量业务逐渐开花结果，将有效增厚业绩，伴随规模效应释放，盈利能力有望提升，我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为13.0、17.0、20.0 亿元，维持“买入”评级。

风险提示：海外政治、经济环境变化风险，运量不及预期，运价不及预期。