1Q25 业绩基本符合我们预期

公司公布1Q25 业绩，收入实现52.4 亿元，同比下降4.4%，归母净利润实现3.2 亿元，同比下降16.2%，业绩基本符合我们预期，我们看好公司作为中国IP 文创龙头的综合竞争优势与中长期“一体两翼”高质量崛起势头。

发展趋势

1、Q1 传统核心收入同降5%，关注IP 新品打造及文创转型。我们测算公司Q1 传统核心业务（含安硕、科技等）收入同降5%至20.5 亿元，其中书写工具/学生文具/办公文具收入分别同降0.1%/6%/5.6%；晨光科技Q1 收入同增24.6%至3.1 亿元，公司强化电商平台合作力度并优化产品结构，线上经营效率逐步提升。展望后续，我们认为公司有望以奇只好玩等平台加大与外部动漫平台合作，结合学生等核心人群消费痛点推出IP 文创新品，并以数字化渠道管理体系赋能线下渠道推广，强化电商优势，实现营收持续成长。

2、科力普出货节奏恢复有望引领营收成长，九木杂物社稳步向上。1）科力普：Q1 收入同降5.3%至27.9 亿元，主因部分客户产品上架节奏滞后、春节假期等影响，我们预计随客户采购节奏逐步恢复，公司3 月来出货节奏已逐步恢复，后续有望延续成长；2）零售大店：Q1 收入同增8%至4 亿元，其中九木杂物社收入同增11.4%至3.9 亿元，Q1 净展店11 家至752 家，我们预计公司全年仍将维持较快展店速度，自主产品及IP 新品类有望加速打造。

3、产品结构优化、原材料价格利好下毛利率趋于改善，看好IP 新品打造、规模效应下后续盈利能力提升势头。1Q25 公司毛利率实现20.7%，同增0.49ppt，其中书写文具/学生文具/办公文具毛利率同比-0.1ppt/+1ppt/+1ppt，公司以新品优化产品结构，部分品类原材料价格亦利好毛利率提升。费用端，1Q25 销售/管理+研发/财务费用率分别同比+0.75ppt/+0.61ppt/+0.07ppt，公司加大线上渠道及营销推广力度，科力普股权支付费用下管理费用小幅提升。

综合影响下，1Q25 公司归母净利率实现6.1%，同比-0.86ppt。

4、公司作为中国文创龙头优势明显，底层能力持续强化有望支撑中长期“一体两翼”提质崛起。我们认为，公司传统核心业务有望加快IP 新品打磨，强化全渠道竞争优势；科力普客户下单节奏正逐步恢复，有望带动营收逐步回升及盈利能力改善；九木有望延续快速展店；海外业务开拓亦有望贡献增量。

盈利预测与估值

维持盈利预测不变，当前股价对应2025/26 年18/16 倍P/E。维持跑赢行业评级及目标价37.5 元，对应2025/26 年22/20 倍P/E，有20%上行空间。

风险

新业态推进不及预期，原材料价格大幅波动