事件：公司披露2025 年中报，25H1 营收108.1 亿元（同比-2.2%），归母净利润5.6亿元（同比-12.0%），扣非归母净利润4.62 亿元（同比-18.6%），毛利率19.4%（同比+0.04pcts），净利率5.3%（同比-0.8pcts）。25Q2 单季营收55.6 亿元（同比-0.04%），归母净利润2.4 亿元（同比-5.6%）。

传统主业承压，科力普单季收入增速转正

1）传统核心业务：25H1 营收39.0 亿元（同比-7.2%），25Q2 营收18.5 亿元（同比-9.3%），预计主因办公、儿美及精创赛道收入下滑所致，大众赛道（传统学生文具）韧性较强。面对传统大盘需求变化，公司将IP 化重要度提升，从功能型产品向“功能+情绪”产品转型，积极布局IP 板块。

2）办公直销（科力普）：25H1 营收61.3 亿元（同比+0.15%），毛利率6.9%（同比-0.2pcts），净利率2.0%（同比-0.15pcts），25Q2 营收33.4 亿元（同比+5.2%），单季同比转正（Q1 为同比-5.3%）。判断前期受影响较大的客户已陆续恢复下单，随着订单规模企稳盈利能力将恢复。

3）生活馆（含九木杂物社）：25H1 总体营收7.8 亿元，同比+7.0%，25Q2 营收3.8亿元（同比+5.9%）；其中九木25H1 营收7.6 亿元（同比+9.5%），25Q2 营收3.7 亿元（同比+7.7%）。25H1 在全国拥有超830 家零售大店（含生活馆），较去年同期净增121 家。判断今年上半年开店较快对利润端有所影响，下半年货盘调整后保持乐观。

投资建议：晨光作为文具龙头，虽短期业绩承压，但已有明显变化等待后续逐步释放，我们看好公司传统核心业务与新业务双轮驱动，实现长期稳健发展，预计公司25-27年实现归母净利润15.51、17.88、20.66 亿元（25-27 年前值为16.93、19.46、22.83亿元，结合公司25 年中期业绩有所调整），EPS 为1.68、1.94、2.24 元，维持“买入”评级。

风险提示：行业需求下降、竞争加剧、新业务拓展低于预期、原材料价格大幅波动等。