投资建议：考虑到外销订单承压拖累公司业绩，下调 2023-2025 年EPS 预测至2.01/2.48/2.95 元（调整前为2.28/2.70/3.23 元），给予2024年略低于行业平均的16 倍PE，下调目标价至39.68 元，维持“增持”评级。

2023 年自有品牌快速增长，外销订单承压。在内销方面，2023 年公司顺应精致露营消费趋势，持续迭代冷山系列帐篷等产品，围绕汽车露营、水系露营等多样化场景不断丰富产品线，并通过联名、社群活动等实现营销破圈，自有品牌业务持续靓丽增长，2023Q1-3 内销收入同比+29.3%，其中小牧/大牧收入分别同比+15.7%/+30.9%，分渠道来看，大牧线上/线下收入同比+12.5%/+47.1%。在外销方面，由于海外客户库存水平较高，订单需求相对疲软，叠加订单延期交付等因素影响，2023Q1-3ODM/OEM 业务收入同比-23.3%。

2024 年随着下游去库结束，外销订单有望迎来拐点。帐篷品类的去库存进度慢于鞋服、箱包等品类，2024 年随着下游品牌持续去库，订单有望迎来拐点，外销业务盈利修复可期。

2024 年自有品牌有望持续快速增长。根据文旅部数据，2024 年清明假期国内旅游出游1.19 亿人次，按可比口径较2019 年增长11.5%；国内游客出游花费较2019 年增长12.7%。户外露营、踏青成为热门，2024 年户外景气度有望延续，大牧及小牧品牌业务有望持续快速增长。

风险提示：外销需求不及预期，汇率波动风险