事件：苏博特发布2025 年半年报。公司2025 年上半年收入16.7 亿元，同比增长7.0%，实现归母净利润0.63 亿元，同比增长18.7%，其中单Q2 实现收入9.9 亿元，同比增长0.7%，实现归母净利润0.39 亿元，同比增长20.9%。

西部重大工程开拓力度加大，功能性材料保持高增长。1）高性能减水剂：

上半年收入8.7 亿元，同比增长6.3%，销量50.9 万吨，同比提升11.2%，单价1705.2 元/吨，同比降低4.4%，毛利率30.1%，同比提升0.8pct，其中单Q2 收入5.2 亿元，同比降低2.4%，销量30.6 万吨，同比提升2.4%，单价1697.4 元/吨，同比下降4.7%，毛利率31.6%，同比提升2.6pct。2）功能性材料：上半年收入3.5 亿元，同比增长25.2%，销量17.2 万吨，同比提升34.7%，单价2012.3 元/吨，同比降低7.1%，毛利率33.8%，同比提升2.5pct，单Q2 收入2.1 亿元，同比增长25.2%，销量10.8 万吨，同比提升30.9%，单价1941.6 元/吨，同比降低4.4%，毛利率36.3%，同比提升3.8pct。3）技术服务：上半年收入3.4 亿元，同比下降7.6%，毛利率53.9%，同比降低0.9pct，子公司检测中心净利润0.77 亿元，同比下降19.5%，单Q2 收入1.9 亿元，同比降低13.9%，毛利率54.5%，同比降低2.3pct。

Q2 毛利率延续改善，费用率有所提升。公司上半年毛利率34.7%，同比下滑0.1pct，期间费用率27.7%，同比降低0.3pct。净利率5.9%，同比下滑0.5pct，单Q2 毛利率35.5%，同比提升0.7pct，期间费用率26.4%，同比提升1.9pct，净利率5.8%，同比降低0.7pct。Q2 毛利率略有提升，主要系高毛利的功能性材料高增长，净利率受期间费用率影响略有下滑，主要系研发和销售费用率增加。

应收项管控严格，材料支出影响现金流。截至6 月末，公司应收项合计28.4 亿元，较2024 年底减少2.7%，现金类资产合计16.7 亿元，带息债务25.1 亿元，其中短期借款15.2 亿元，可转债剩余7.4 亿元，上半年经营性现金流量净额-0.3 亿元，同比减少1.1 亿元，其中单Q2 经营性现金流量净额-1.3 亿元，同比减少1.6 亿元，主要系购买材料支付的现金增加。

投资建议：公司为减水剂行业龙头，技术底蕴深厚，参与大量重点工程建设，客户认可度高，同时通过功能性材料和检测业务增厚收入、业绩，在基建需求拉动下，公司减水剂发货端已开始复苏，同时成本持续优化，利润率有望迎来改善。预计公司2025-2027 年营收分别为38.0 亿元、42.6亿元、46.7 亿元，归母净利润为1.59 亿元、2.04 亿元、2.45 亿元，三年业绩增速24.1%，对应PE 分别为30X、23X、19X，维持“增持”评级。

风险提示：需求不及预期风险，行业价格战加剧风险，原材料价格持续快速上涨风险