业绩简评

2026 年3 月20 日，公司披露25 年年报，期内实现营收29.2 亿元，同比-3.4%；实现归母净利3.5 亿元，同比-8.7%。25Q4 实现营收6.1 亿元，同比-11.6%；实现归母净利0.3 亿元，同比-44.5%。

经营分析

营收结构拆分：1）分产品：25 年100 元以下/100-300 元/300 元以上产品分别实现营收5.4/15.3/7.1 亿元，同比分别-37%/+3%/+25%。期内公司产品结构持续提升，以年份系列为主的300 元+产品持续保持高增，柔和系列相对平稳，低价位的能量系列有明显下滑，公司规划推进低价位产品补位。

2）分区域：25 年省内/省外分别实现营收21.1/6.7 亿元，同比分别-5%/-1%；25 年末省内/省外经销商分别为319/622 家。公司坚持“布局全国，深耕西北，重点突破”的战略，聚焦西北市场，协同推进北方及华东市场开拓；省外陕西、新疆市场发展较好，宁夏、北方市场保持平稳，华东等市场收缩非核心区域做聚焦。

从报表质量来看：1）25 年归母净利率同比-0.7pct 至12.1%，其中：毛利率受益于产品结构提升、成本端优化、生产效率提升等同比+2.2pct 至63.2%；销售费用率+1.9pct，预计26 年销售费用仍将延续优化结构趋势，重点倾向消费端及终端费投。此外，公司披露第二期员工持股计划，落地后26~29 年总摊销费用约0.84亿元，以个人考核为主。2）25 年末合同负债余额8.2 亿元，环比+1.9 亿元、同比+1.8 亿元；25Q4 销售收现9.1 亿元，同比-2%，渠道回款表现优于营收端、呈现相对韧性。

盈利预测、估值与评级

我们预计26-28 年公司收入分别为30.1/32.0/35.8 亿元，同比分别+3.2%/+6.1%/+12.1%；归母净利润分别为3.5/4.1/5.4 亿元，同比分别持平/+15.9%/+32.5%，对应EPS 为0.70/0.81/1.07 元，对应PE 分别为25.9/22.4/16.9X，维持“买入”评级。

风险提示

区域市场竞争加剧，省外扩张低于预期，行业政策风险，食品安全风险。