事件：公司公告2026 年中报，26H1 营收18.16 亿元，同比+3.19%，归母净利润2.14 亿元，同比-28.24%，扣非后归母净利润2.19 亿元，同比-24.28%；其中26Q2 营收7.24 亿元，同比+11.12%，归母净利润0.10 亿元，同比-85.26%，扣非后归母净利润0.17 亿元，同比-70.08%。

年份、能量稳健，低档韧性，省外表现强势。26 年上半年收入同比+3.19%，其中26Q1、26Q2 收入分别同比-1.46%、+11.12%，二季度恢复双位数增长。1）分产品来看，上半年300 元以上、100-300 元、100元以下收入分别同比+9%、-5%、+17%，次高档以上、低档均延续较好增势，预计年份系列、能量系列双位数增长，柔和系列阶段性下滑，此外星级系列双位数增长。2）分区域来看，上半年省内、省外收入分别同比-2%、+20%，其中省内分季度收入增速分别同比-8%、+8%，二季度逐步恢复；省外一二季度收入均延续20%高增，陕西、新疆等核心市场表现强势。

补税阶段性影响盈利，中期净利率提升空间足。26Q2 销售净利率同比-8.2pct 至1.0%，主要系促销用酒增加、员工持股计划新增股份支付、补缴税款等影响。其中26Q2 销售毛利率同比-1.6pct 至62.1%，税金及附加/销售/管理费用率分别同比+3.5pct/+0.5pct/-2.3pct。26Q2 所得税0.59亿元(25Q2 为0.26 亿元)，主要系补缴税款所致。此外26Q2 销售回款6.5 亿元，同比-13.1%，26Q2 末合同负债7.4 亿元，环减1.3 亿元/同增1.4 亿元。过去几年金徽一直处于市场开拓期，份额提升是第一要务，20-21 年净利率18%-20%区间，22-25 年净利率11%-14%，预计26 年净利率受补税拖累仍会下探。但从中期视角来看，稳扎稳打的执行力将助力持续成长，净利率提升空间足。

白酒底部逐步确立，中长期推进大西北一体化建设。短期来看，白酒产业逐步确立本轮调整底部，我们预计26 年下半年延续恢复性增长，同时公司推出第二期员工持股计划，有望进一步激发活力、凝聚共识。中长期来看，金徽经营风格稳健同时不失进取，坚持“布局全国、深耕西北、重点突破”战略路径，稳步推进甘青新市场一体化和陕宁市场一体化建设，进一步夯实大西北根据地市场，着力培育华东市场、北方市场为增长新引擎。

盈利预测与投资评级：26Q2 收入恢复双位数增长，公司韧性升级、区域深耕将持续兑现。参考二季度经营节奏，我们更新2026~2028 年归母净利润预测为3.20、4.14、4.83 亿元(前次为3.63、4.14、4.84 亿元)，对应当前最新PE 分别为26、21、18X，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期