业绩简评

2024 年4 月19 日，公司披露24 年一季报，期内实现营收10.8亿元，同比+20.4%；归母净利2.2 亿元，同比+21.6%，业绩符合预期。

经营分析

省内市场挖掘增量，结构升级明显加快。1）分区域看，公司聚焦省内，布局全国，省内/外经销商数量环比23 年末分别+11/+17个至283/609 家，对应收入8.5/2.2 亿元，同比+22.5%/+13.2%，其中省内市场贡献主要收入且增速更快。2）分产品看，300 元以上/100-300 元/100 元以下分别实现营收1.9/5.5/3.2 亿元，同比+86.5%/+24.1%/-4.2%，我们推测系公司聚焦资源推动结构升级，百元以上产品营收占比同比提升7.8pct 至69.6%。3）分渠道看，公司积极尝试多元化渠道布局， 经销/ 团购/ 互联网收入10.1/0.3/0.3 亿元，同比+19.4%/+31.3%/+57.7%。

Q1 毛利率稳步提升，加大费投积极扩张。24Q1 公司毛利率同比+0.4pct 至65.4%，主要系公司结构升级带动盈利能力改善。费用端，公司春节期间加大费用投入，培育消费者，销售费用率同比+0.2pct 至18.0%，而管理费用率为7.9%，同比+0.7pct。综上，24Q1 公司实现归母净利率20.6%(同比+0.2pct)。

现金流表现亮眼，合同负债保持平稳。现金流方面，公司销售收现12.4 亿元，同比+33.1%，快于收入增速；经营性现金流3.4 亿元，同比+3.4%。截至一季度末，公司合同负债6.3 亿元，环比23年末+0.6 亿元，考虑合同负债环比变化后，营收同比+39.5%。

公司持续推进“布局全国、深耕西北、重点突破”战略路径，省内景气度具备支撑，有望持续兑现拔结构、树品牌的逻辑；省外汇聚资源于点状市场，公司中长期仍是进攻的态势，思路明确且笃定，建议持续关注。

盈利预测、估值与评级

考虑省外拓展中需持续费投，我们分别下调24、25 年归母净利13%/15%，预计24-26 年收入分别为30.8/36.7/43.2 亿元，分别+21%/+19%/+18%；归母净利润分别为4.2/5.4/6.8 亿元，分别+29%/+27%/+25%，对应EPS 为0.84/1.06/1.33 元，对应PE 分别为23/18/15X，维持“买入”评级。

风险提示

区域市场竞争加剧，省内升级不及预期，省外扩张低预期。