核心观点

一季度，乘风春节消费旺季，加大市场投入，推动产品结构升级；经过几年的市场培育，大客户运营策略效果显现，300 元以上价位产品迎来爆发，同比增长86.48%，同时拉升公司毛利率0.43pcts。公司品牌投入延续较高水平，带动势能逐渐起势，24Q1销售费用率17.98%。全年看，300 元以上产品放量将是重要亮点，省内大众价位消费升级带动H3、H6 持续放量；省外市场，深耕西北有望迎来提速。

事件

公司发布2024 年一季报

2024 年一季度，公司实现营业收入10.76 亿元（+20.41%）；归母净利润为2.21 亿元（+21.58%）；扣非归母净利润2.22 亿元（+22.48%）。

简评

省内深耕释放势能，300 元以上产品增长亮眼

公司一季度酒类收入10.66 亿元，同比增长20.52%。春节旺季，金徽酒加大市场营销力度，抢抓终端消费者，省内市场品牌势能持续提升，产品结构优化非常显著。

分产品看，年份系列经过几年的市场培育，迎来爆发式增长，柔和占位核心消费价位持续扩大份额，而百元以下产品阶段性调整结构。一季度，300 元以上产品营收1.91 亿元，同增86.48%。

100-300 元价位产品营收5.51 亿元，同比增长24.13%。100 元以下产品销售额3.24 亿元，同比减少4.20%。

分区域看，省内深耕市场持续扩大份额，预计在甘肃西部、中部等薄弱区域增长明显，在兰州及陇南等基地市场持续提升份额；一季度公司在省内市场实现营收8.48 亿元，同比增长22.55%。

省外一季度营收2.18 亿元，同比增长13.23%，但陕西市场调整逐渐到位，深耕西北策略逐渐清晰，有望逐渐提速。

渠道方面，一季度经销商贡献销售10.06 亿元，同比增长19.35%，经销商数量增加有所放缓，公司重点赋能渠道提升单商收入。此外，直销、互联网渠道均表现出色，分别同比增长31.33%、5 7.72%。

投入增加提升势能，结构优化提升盈利能力

一季度，公司毛利率65.40%，同比+0.43pcts，归母净利率为20.55%，同比+0.20pcts。结构提升带动毛利率提升。

24Q1 销售费用率17.98%，同比+0.15pcts，管理费用率7.91%，同比+0.69pcts。省内结构升级，在消费者培育方面投入增加，包括扫码红包、宴席酒店签约等，省外陕西调整期，华东、北方仍在布局初期，保持较高投入。

公司经营现金流角度看，一季度销售收现12.38 亿元，同比增长33.05%，3 月末合同负债6.31 亿元，相比23年末增长9.67%，相比23 年同期增长47.65%，金徽酒品牌认可度持续提升，旺季动销表现提振渠道信心。一季度，经营性净现金流3.43 亿元，同比增长46.60%。

甘肃白酒龙头走向全国，未来成长可期

短期看，2024 年公司目标营业收入30.00 亿元、净利润4.00 亿元。省内持续释放品牌势能，品牌力提升，年份、柔和消费者认知高，各区域渗透率提高，提升薄弱区域市场份额。省外，陕西重点市场动销有望逐渐提升，加快布局北方、华东。

长期看，①公司作为甘肃省内龙头酒企，在省内市占率仍有较大的提升空间。同时，受益于省内消费升级趋势，产品结构逐渐向百元以上价位升级，有望持续提升公司在本地市场的盈利水平。②公司持续完善产品矩阵，提升品牌影响力。③持续拓展省外市场，未来省外市场有望成为新的业绩成长点。④2023 年，公司将全面启动实施2023-2027 年五年发展规划，打造金徽酒生态智慧产业园。

盈利预测：

预计2024-2026 年公司实现收入31.21、37.50、44.09 亿元，实现归母净利润4.06、5.34、6.98 亿元，对应EPS 为0.80、1.05、1.38 元/股，对应PE 为24.17X、18.35X、14.05X，维持“买入”评级。

风险提示：

省外市场拓展不及预期。金徽酒是甘肃省内龙头，近年来开始积极布局省外市场。但金徽酒省外知名度较低，且全国名酒正在加速全国化，需要较高市场培育成本存在一定不确定性，可能会影响省外市场的拓展。

市场需求恢复不及预期。年初以来商务宴请、宴席、聚饮等白酒消费场所持续复苏，带动白酒市场动销水平提升。但是，全年白酒消费需求的提升，将与经济环境、人们消费意愿、商务活动等众多外部因素的活跃相关联，若修复节奏不急预期，可能影响公司产品销量。

食品安全风险等。近年来，食品安全问题始终是消费者的关注热点，公司作为食品生产企业，生产销售各环节均涉及食品质量安全。