公司发布2025 年年报和2026 年一季报：2025 年实现营业收入244.33 亿元、归母净利润16.78 亿元、扣非归母净利润16.12 亿元，同比分别增长1.54%、9.81%、7.65%。其中2025 年Q4 实现营业收入71.47 亿元、归母净利润4.54亿元、扣非归母净利润4.24 亿元，同比分别增长4.44%、8.58%、4.54%。2026年Q1 实现营业收入60.85 亿元、归母净利润5.00 亿元、扣非归母净利润4.93亿元，同比分别增长1.26%、11.14%、12.57%。

收入端稳健修复，降本增效驱动盈利效率提升。收入端，在2024 年主动关停逾千家门店带来的收入基数扰动下，2025 全年仍实现正增长，韧性凸显。分季度看，Q4 收入同比+4.44%、关店基数影响基本消化，2026 年一季度延续恢复态势，收入端回升趋势确立。分品类看，2025 年中西成药/中药/非药品收入同比分别+1.69%/+0.71%/+3.96%。分业务看，加盟及分销业务收入增速亮眼，2025 年同比+15.18%，2026Q1 同比+15.43%，持续为公司贡献增量。

利润端，受益于门店降租和人效提升，销售费用率大幅优化至23.96%（同比-1.72pct），2025 年净利率提升至7.49%（同比+0.63pct）。

门店扩张重回正轨，市占率有望持续提升。2025 年公司新增门店694 家（自建193 家、加盟501 家），关闭547 家，净增147 家；截至年末门店总数14,831 家（含加盟店4,313 家）。相较于2024 年大规模关店调整期（关闭逾千家），2025 年关店节奏明显放缓，门店网络已完成结构性优化。加盟模式贡献超七成新增门店，轻资产扩张路径清晰。2026Q1 门店扩张进一步提速，新增142 家（自建28 家、加盟114 家），关闭30 家，净增112 家，门店总数达14,943 家（含加盟店4,427 家）。

线上新零售快速增长，专业化服务能力持续强化。2025 年公司线上业务实现销售收入29.93 亿元（含税），同比增长约40.7%，其中O2O 实现20.94 亿元（同比+21.7%），B2C 实现8.99 亿元（同比+121.4%）。专业化门店网络持续完善，拥有院边店688 家、DTP 专业药房316 家（其中双通道门店251 家），自建诊所145 家（含中医馆10 家），自建互联网医院10 余家，与近200 家专业处方药供应商建立深度合作，执业药师达13,240 人。

盈利预测与投资建议：我们看好公司盈利效率持续提升，随着门店扩张重启回归良性增长，多元化经营带来新增长点，维持“增持”评级，预计2026-2028年归母净利润19.39/21.94/24.35 亿元，对应PE15/13/12x。

风险提示：医保检查、竞争加剧、新零售拓展不及预期等风险。