投资要点

药店连锁龙头，持续探索新业务。公司作为国内连锁药店龙头药企，具有优于行业平均的盈利能力。从业绩端看，利润端增速快于收入端，毛利率短期承压。

2023Q1-Q3 公司实现营收158.88 亿元（+19.03%，同增，下同），归母净利润9.99 亿元（+21.32%），扣非归母净利润9.66 亿元（+21.58%）；毛利率39.55%（-1.38pp），主要受门诊统筹、防疫相关商品销售消化去库存等因素影响；净利率7.10%（+0.23pp），主要受益于公司营业收入增长及管理效益的提升。从产品类别看，非药收入增速放缓。2023Q1-Q3 非药营收19.57 亿元（+5.44%），主要系口罩、酒精、消毒液等销售受到影响所致；随着公司多元化转型持续向大健康产品方向延伸，后续该板块有望逐步恢复。在业务模式上，公司在保持传统线下销售模式优势的基础上设立新零售事业群，线上线下相融合；2023Q1-Q3 新零售业务收入13.89 亿元（+14.33%），营收占比8.75%。

药店门诊统筹逐步落地，有望为公司带来显著贡献。自2023 年2 月国家医保局发布《关于进一步做好定点零售药店纳入门诊统筹管理的通知》以来，各地积极推进零售药店门诊统筹的落地。截至2023 年8 月，已有25 个省份的14.14 万家定点零售药店开通门诊统筹报销服务，累计结算1.74 亿人次，结算医保基金69.36 亿元。门诊统筹对药店开放，可以为药店引流并带来增量销售收入，利好药品零售行业。截至2023Q3 公司已有中南、华东及华北三个地区的医保定点零售药店8327家，公司从商品品种配置、门店软硬件设施设备等方面做好对接门诊统筹的各项工作，随着各地药店门诊统筹落地进度加快，门诊统筹对公司业绩贡献度有望显著提升。

区域聚焦稳健扩张，规模效应优势明显。公司始终坚持“区域聚焦”发展战略，通过“新店+并购+加盟”的拓展模式，持续提升门店网络覆盖的广度和深度。目前门店网络拓展聚焦中南、华东及华北重点六个省市。并购方面，截至2023 年9 月15日，公司实施同行业并购投资业务11 起，涉及门店401 家。新增门店方面，2023Q1-Q3 公司新增门店2240 家；其中自建门店1046 家，并购门店368 家，加盟门店826 家。截至2023Q3 末，公司门店总数为12350 家；其中直营连锁店9562家，已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的药店8327 家，占公司直营门店总数比例为87.08%。通过“区域聚焦”战略，公司迅速占领区域市场，在区域竞争优势日益扩大的同时，持续增长的规模效应提升公司议价能力，从而获得超过行业平均的盈利水平及较高的销售与利润提升。

投资建议：公司作为国内领先药品零售连锁企业之一，门店拓展坚持区域聚焦，规模效应优势明显。随着门诊统筹的逐步规范化、门店拓展的稳健扩张、新零售业务的持续探索以及大健康新业态的延伸发展，公司业绩有望继续保持平稳快速增长。

我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为14.31/17.74/22.11 亿元，增速13.0%/24.0%/24.7%；对应PE 分别为29/24/19 倍。首次覆盖，给予“增持-A”建议。

风险提示：行业政策风险、市场竞争加剧风险、快速拓展影响短期业绩风险、并购门店经营不达预期风险、公司快速发展人力资源摊薄风险等。