摘要内容

民爆改革带动增长，产业格局向龙头集中。2022 年民爆生产企业生产总值同比增长14.28%。2022 年行业排名前20 的企业集团合计生产总值达 297亿元，约占行业总产值的76%；排名前20 的企业合计雷管产量近8 亿发，约占行业总产量的99%，基本达成工信部于2018 年11 月发布的《关于推进民爆行业高质量发展的意见》中的主要目标，民爆行业实现头部集中，国泰集团相关产值为13.66 亿元，排名第十。

产业升级，数码电子雷产销量持续上升。工信部发布《“十四五”民用爆炸物品行业安全发展规划》明确给出数码电子雷管全面使用时间节点，2018年-2022 年，电子雷管产量由0.16 亿发增长至3.44 亿发，占总产量比例由1.28%增长至42.73%。产业需求强劲，2023 年上半年，公司累计销售工业电子雷管 1402.41 万发，同比增长 316%。

深入军工制造领域，军工新材料未来可期。公司通过收购拓泓新材、三石有色、澳科新材等公司，取得了钽铌合金、钨基合金的自主研制工艺。钽铌合金是航空航天领域的战略材料，在高端领域供不应求，2022 年我国钽的对外依存度超过80%；钨基合金可用作毁伤材料，应用前景广阔。现阶段钨合金材料年均订货为 300 亿元左右，新型钨合金材料占总量 30%。

投资建议：我们预计公司23-25 年将实现归母净利润3.13/3.87/4.42 亿元，对应EPS 分别为0.50/0.62/0.71 元/股。考虑到公司民爆一体化发展及军工新材料领域的持续开拓，我们给予公司2024 年倍18.6 倍PE，对应目标价11.53 元/股，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示： 宏观经济波动风险、民爆行业内集中格局加剧竞争风险、新项目建设进度不及预期风险、军队预算变动风险。