1H25 业绩高于我们预期

公司公布2025 年半年报业绩，实现营业收入63.16 亿元，同比+47.82%，归母净利润11.11 亿元，同比+81.29%；2Q25 营业收入35.05 亿元，同比+52.39%，环比+24.70%，归母净利润6.89 亿元，同比+103.25%，环比+63.30%。1H25 业绩高于我们预期，主要由于公司产销增加和有效控本。

矿服板块阶段性承压，资源板块加速增长。1H25 矿服板块毛利7.7 亿元，同比-17.26%；资源板块毛利13.9 亿元，同比+276.83%。从矿服看，一是Lubambe 铜矿收购完成后矿服业务内部化，收入减少；二是完成收购澳洲Terra Mining 矿服商收购后，业务尚处于前期阶段毛利减少；三是受到卡莫阿-卡库拉铜矿非承包矿段矿震影响，相关作业暂停所致。从资源板块看，公司矿山产量持续释放，1H25 铜金属（当量）和磷矿石产量为3.9/17.4 万吨，同比+199%/+6%；LME 铜价同比上升2.5%。我们认为矿服板块最差的时候已经过去，随着新签项目逐步开启，矿服业务有望重回增长；而资源板块受益于量价齐升加速业绩释放。

发展趋势

矿山一体化综合运营服务龙头，“矿服+资源”战略开启跨越式发展。矿服板块看，公司已实现国内、海外“两个市场”齐驱并进，上半年新签赞比亚Mufulira 和博茨瓦纳Khoemacau 两座矿山服务项目。我们认为虽然短期受到阶段性客观因素影响增长放缓，但我们认为未来随着公司国内外市场的不断开拓，矿服业绩有望继续稳步提升。资源板块看，公司已实现“矿服+资源”双轮驱动的发展模式，不断强化资源实力，推动公司从单一的矿山开发服务企业向集团化的矿业公司全面转型。我们认为公司“服务+资源”战略已开启跨越式发展，远期资源成长性值得期待。

铜矿产量加速释放，资源板块迎来加速增长。据公告，一是刚果（金）Lonshi 铜矿，公司计划2025 年产铜4-5 万吨；二是刚果（金）Dikulushi铜矿，公司计划2025 年产铜1-1.5 万吨；三是哥伦比亚Cordoba 矿业，公司已提交环评待政府审批，建成后公司计划年产铜金属当量约3.5 万吨。四是赞比亚Lubambe 铜矿，公司计划2025 年产铜约2.4 万吨。我们认为公司“服务+资源”战略有望助力公司业绩加速增长。

盈利预测与估值

考虑公司产销增加和有效降本，我们上调2025/2026 年净利润14%/7%至22.4/26.9 亿元。当前A 股股价对应2025/2026 年17/14x P/E。维持跑赢行业评级，考虑盈利上修和市场偏好提升，我们上调目标价28%至73.23元，对应2025/2026 年20/17x P/E，较当前股价有22.5%的上行空间。

风险

产品价格大幅波动，项目达产不及预期，境外项目所在国地缘政治风险。