得益于供给以及利率压制边际缓解，11 月月初以来铜铝锌铅价格均有回升。宏观政策持续出台叠加限电减产落地实施，铝价预计维持高位。供给以及利率压制均有边际缓解，铜价后续具备明显反弹空间。维持板块“强于大市”评级，推荐中国铝业、云铝股份、西部矿业、洛阳钼业、紫金矿业、金诚信和五矿资源，建议关注驰宏锌锗和锡业股份。

铝：政策持续出台叠加限电减产落地，吨铝利润料将维持高位。2023 年9 月，国内电解铝运行产能增至4306.8 万吨；电解铝产量为357.7 万吨，同比/环比分别+5.3%/-0.7% ； 未锻轧铝及铝材出口量为44.0 万吨， 同比/ 环比分别-8.1%/-6.6%，但累计降幅持续收窄。政策层面，中央财政将在四季度增发国债。

据中信证券研究部固收组，假设今年四季度增发后即投入使用5000 亿国债，预计将带动四季度名义GDP 同比增速提升1.42pcts；预计于明年投入使用的5000亿，将直接带动明年全年名义GDP 增速上升0.37 pcts。基本面层面，据阿拉丁，11 月1 日开始，云南地区铝企相继开始停槽抽铝，正式落地减产计划。政策持续出台实施叠加减产逐步落地，我们预计吨铝利润将维持高位。

铜：供给以及利率压制边际缓解，宏观预期改善下铜价具备较强支撑。2023 年9 月，国内铜矿进口量为224.1 万吨，同比/环比-1.4%/-16.9%，铜精矿进口量增速回落，此外，TC/RC 持续下降，供给压力边际缓解，国内社会库存有所回落。宏观层面，美联储11 月议息会议维持利率不变，符合预期；10 月美国非农就业低于预期，为6 月以来最小增幅，失业率高于预期，达到去年以来最高水平。我们预计美联储12 月不加息概率较大，首次降息或在明年年中前后。国内经济预期逐步改善，叠加供给以及利率压制边际缓解，铜价具备较强支撑。

铅锌：供需双强局势边际弱化，宏观预期有望支撑铅锌价格高位运行。铅方面，供给端部分原生铅和再生铅厂于10 月陆续开始检修，需求端铅蓄电池开工率先降后升，处在高位的废电瓶价格对铅价仍有较强的成本支撑，当前铅价高位震荡。

锌方面，供给端炼厂检修逐步结束，需求端备货需求在双节后环比回落，但宏观层面国债增发和美联储暂停加息为未来需求提供了较强的预期支撑，当前锌价呈现高位震荡走势。后续随着宏观预期的逐步兑现，预计铅锌价格仍有一定支撑。

锡：缅甸锡矿供应大幅下降，11 月交易所库存下降趋势明显。2023 年9 月中国锡精矿进口量为7262.5 吨，同比-54.8%，环比-73.2%；中国从缅甸进口锡精矿量为1421.0 吨，同比-89.0%，环比-93.8%。海外锡矿供应随缅甸锡矿禁采而大幅减少，叠加近期多款新型手机发布，带动消费电子需求持续旺盛，国内外交易所精炼锡库存逐步去库。截至2023 年11 月8 日，LME 和SHFE 锡库存分别为7380 吨和5506 吨，合计库存较9 月11 日的年内库存顶点下降13%。

风险因素：上游供给超预期；下游需求不及预期；美联储加息程度超预期或降息程度不及预期；国际地缘政治的风险。

投资策略：得益于供给以及利率压制边际缓解，11 月月初以来铜铝锌铅价格均有回升。宏观政策持续出台叠加限电减产落地实施，铝价预计维持高位。供给以及利率压制均有边际缓解，铜价后续具备明显反弹空间。维持板块“强于大市”评级，推荐中国铝业、云铝股份、西部矿业、洛阳钼业、紫金矿业、金诚信和五矿资源，建议关注驰宏锌锗和锡业股份。