贵金属：加息尾声，金价或迎来主升浪。复盘历史上美联储6 轮加息周期，在加息结束前后，金价均迎来大涨，持续时间在3 至34 个月不等，平均持续时间为16 个月，平均上涨幅度为32.9%。目前正处于美联储第7 轮加息周期尾声，2024 年开始大概率进入降息周期，金价有望迎来主升浪。参照2018-2020 年金价上涨行情，优先选择有黄金增量预期、业绩弹性大且后续业绩兑现概率高的个股，建议关注银泰黄金（000975.SZ）、赤峰黄金（600988.SH）、紫金矿业（601899.SH）、中金黄金（600489.SH）和山东黄金（600547.SH）。

工业金属：看多铜锌铝。铜：供需拐点或提前至2024 年中，但冶炼盈利或将收窄。我们认为行业供需拐点或提前至2024 年年中甚至更早，主要原因在于：1）2023 年经济低基数带来的2024 年高速恢复；2）矿端供给趋近尾声，2024 年年中后，几乎无新增；3）矿端扰动加大，2024 年或进入罢工集中爆发期。冶炼端产能逐步过剩，预计2024 年长单加工费或将下降，冶炼利润或将收窄。建议关注矿端有增长且冶炼自给率高的个股，如：金诚信、铜陵有色、紫金矿业和洛阳钼业。铝：限产为供给主要变量，需求复苏有望进一步提升盈利空间。中国限产是电解铝供给主要变量，今年电解铝盈利增长主要来源于预焙阳极、煤价下跌带来的成本下降，目前电解铝盈利处于高位。

展望后市，阳极价格已跌至相对低位，成本进一步下降的空间有限，盈利提升的催化剂或来自于铝价的上涨，电解铝下游需求中地产、基建占比较高，随着1 万亿专项债的推进，下游需求复苏有望进一步提升盈利空间。建议关注：神火股份、云铝股份、中国铝业、天山铝业、中孚实业和焦作万方。锌：供给刚性，矿企盈利有望大幅提升。从全球锌矿产量来看，2020-2023 年市场预期的海外新增供给并未实现有效释放，月均产量几乎无增长，中国方面因环保问题亦无增量。从后续供给来看，在当前锌价相对高位下仍无法有效释放的海外锌矿，后续或无投产的可能。且因品位下滑、矿山枯竭等问题，减&停产频发，供给相对刚性。从冶炼加工费来看，当前锌平均加工费4750 元/吨，处于相对高位，随着欧洲冶炼产能的复产，加工费有望下行。从矿企及冶炼厂盈利来看，冶炼盈利保持相对稳定，矿企因矿价波动，处于持续恢复中。在供给刚性下，一旦需求恢复，矿企盈利有望大幅提升。建议关注：金徽股份、中金岭南和驰宏锌锗。

能源金属：供强需弱，静待出清。锂：供过于求锂价持续下行，2024H2板块盈利有望改善。供给端看，明年锂产能加速释放，增量主要来源于阿根廷盐湖和非洲锂矿，预计2024 年锂盐产量143 万吨LCE，同比2023 年103万吨LCE 增长41%。需求端，产业链持续去库，正极材料排产不及预期，动力电池持续累库，明年锂盐需求或仍受压制，预计全年碳酸锂需求100 万吨LCE。从成本支撑角度，全球碳酸锂现金成本基本在10w/吨以下，因此，在锂盐过剩格局中，碳酸锂价格或将继续下行。锂板块业绩较差的阶段是今年Q3和Q4，明年下半年板块盈利有望开始修复。一方面伴随锂电产业链库存持续去化，量恢复正常增长。另一方面M+1 等灵活定价机制落地，矿端价格将持续回落，原料成本降低利好冶炼厂盈利修复。下行周期中建议关注锂资源自给率提升空间大的公司。建议关注：中矿资源、永兴材料和雅化集团。钴：供强需弱，钴价弱势，静待出清。从供给增量来看，钴的供给主要来自印尼和刚果金，预计2023 年全球钴供给量将达到23.66 万吨、同增5 万吨；24 年供给量27.65 万吨、同增4 万吨，2023-2024 年是未来几年供给主要释放期。

从钴的供需平衡情况看，2023 年-2024 年仍是钴供给集中释放期，且需求端磷酸铁锂对三元替代持续增强，钴需求增速降低。2024 年仍延续过剩格局，钴价或跌至行业成本线附近，静待产能出清。建议关注：腾远股份、华友钴业和寒锐钴业。

风险提示：美联储超预期加息、铜矿供给超预期释放、铝下游需求不及预期、锂供给超预期释放。