事件：2024 年10 月28 日，公司发布2024 年三季报。2024 年前三季度公司实现营收1548 亿元，同比增长17.5%，归母净利润82.7 亿元，同比增长239%。单季度看，公司实现营收519.4 亿元，同比增长15.5%，环比减少8.4%，实现归母净利润28.56 亿元，同比增长64.12%，环比减少14.64%。业绩符合我们预期。

2024 年前三季度公司实现营收1548 亿元，同比增长17.5%，归母净利润82.7 亿元，同比增长239%。业绩同比增长主要得益于毛利同比增利180.3 亿元，主要得益于铜钴矿销售大幅增长及相关商品价格上升；减利项主要是费用和税金（-14.82 亿元），由于铜钴产品2023 年上半年销售较少，税金及附加基数较低，2024 年同比有所增加。公允价值变动（-53.87 亿元），主要是贸易期货端的亏损，与现货端的毛利增长对冲。所得税（-44.45 亿元），主要是盈利大幅增长导致所得税相应增加，另外刚果金盈利占比提升，而刚果金所得税较多，导致公司整体实际税率抬升。

2024Q3，公司归母净利润环比减少4.90 亿元。减利主要来自于毛利环比减少46.11 亿元，其中矿山端环比减少11.8 亿元，贸易端环比减少34.3 亿元，为现货端的盈利，与期货端损失对冲。矿山端毛利环比下滑主要是由于铜钴价格环比下跌，以及铜销量环比下降，分板块来看，铜钴板块分别导致毛利环比下降7.4/4.6 亿元，合计贡献毛利减少的102%。钼钨板块分别导致毛利下降1.02/0.3亿元，主要是由于钼钨Q3 销量环比下降4.2%和13.3%。铌磷板块分别使得毛利环比变化-0.12/+1.68 亿元。增利项主要在于公允价值变动（+25.36 亿元，由于基本金属贸易业务衍生工具公允价值环比增加，与现货毛利的盈利下滑对冲）、所得税（+12.29 亿元，由于刚果金板块税收环比改善）。

核心看点：①2024 年产量超预期完成。前三季度矿山端除钼外均超额完成产量目标，钴产量完成度最高，前三季度已经完成全年目标的130.31%；其次是铜，为87.34%。②未来五年发展目标：根据公司未来5 年规划，到2028 年，公司铜产量和钴产量将分别达到80-100 万吨和9-10 万吨，增量分为两阶段，一阶段重点是TFM 西区Pumpi 矿和KFM 二期深部硫化矿开发，目前已经开始开展早期工作，TFM 三期深部硫化矿待一阶段完成后或将有更多信息。如果按照指引中值计算，2023-2028 年铜产量CAGR 为16.5%，钴产量CAGR 为11.3%。

投资建议：随着刚果金项目持续放量，我们预计2024-2026 年，公司归母净利润为111.34、135.19、142.12 亿元，EPS 分别为0.52、0.63 和0.66 元 ，对应当前股价（10 月29 日）的PE 分别为15X/12X/12X，维持“推荐”评级。

风险提示：项目进展不及预期，铜钴等主要金属价格下跌，地缘政治风险，刚果金权益金风险等。