公司事件：3 月21 日公司发布业绩报告。报告显示，2024 年，该公司营业收入首次突破2000 亿元大关，达2130.29 亿元，同比增长14.37%；归母净利润首次突破百亿元，为135.32 亿元，同比增长64.03%；扣非后归母净利润131.19 亿元，同比增长110.48%；每股收益0.63 元，同比增长65.79%。

铜钴产量引领增长，降本增效成果显著。公司主要矿产品产量全面突破指引，铜、钴、铌、磷肥均创历史新高，其中铜全年产量65.02 万吨，同比+55%，首次跻身全球前十大铜生产商，2024 年新增产量23.06 万吨，成为了去年全球产铜增量最大的公司；钴产量11.42 万吨，同比+106%，巩固全球钴供应链龙头地位；铌产量首破万吨至10,024 吨，同比+5%；磷肥产量118 万吨，同比+1%。单位营业成本方面，铜3.02 万元/吨，同比-12.52%；钴5.27 万元/吨，同比-26.91%；铌18.44 万元/吨，同比-0.33%；磷肥0.24 万元/吨，同比-6.92%。单位毛利方面，铜3.05 万元/吨，同比+6.74%；钴2.76 万元/吨，同比-35.00%；铌11.04 万元/吨，同比+15.85%；磷肥0.08 万元/吨，同比+50.14%。

财务状况持续改善。公司加大矿山端直接销售，加强贸易板块现金流管理，有效缩短销售回款周期和存货周转天数，经营性现金流净额达323.87 亿元，同比增长108.38%。资产负债率降至49.52%，同比下降8.88 个百分点，实现“三连降”。

公司持续优化组织架构并提升管理效能，管理费用和销售费用同比分别下降10.85%和40.27%。资产运营效率与收益质量双提升，公司毛利率同比上升6.83 个百分点至16.55%，ROE 达19.05%。其中矿山业务毛利率提升至45.14%，同比增加4.64个百分点。

钴价困境反转，铜产品量价齐升，贸易业务协同增效，打造中国“嘉能可”。2024年全球铜矿端紧平衡的同时刚果金暂停了钴出口，铜钴价格中枢有望持续抬升，公司铜钴业务有望持续放量增长，刚果（金）TFM 和KFM 项目产能释放是核心驱动力。公司规划2028 年铜产量目标80 万-100 万吨，并推进Heshima 水电站等配套项目，为扩产提供能源保障。贸易业务方面，IXM 贸易板块2024 年归母净利润13.53亿元，创历史新高，铜、镍贸易量分别增长21.21%和98.10%，期现结合模式有效对冲周期波动，未来有望持续强化全产业链协同效应。IXM 或将持续在铜、钴价格波动率放大的背景下持续为公司贡献可观业绩。

盈利预测与评级： 我们预计公司2025-2027 年的归母净利润分别为155.71/180.77/198.32 亿元，同比增速分别为15.07%/16.09%/9.71%，当前股价对应的PE 分别为11.02/9.49/8.65 倍。我们预计业绩持续高增长，维持“买入”评级。

风险提示。需求波动风险;项目建设不及预期风险;金属价格波动的风险;项目所在国政治风险。