1Q25 业绩符合我们预期

公司公布1Q25 业绩：实现营业收入460 亿元，同比-0.3%，环比-21%；归母净利润39.5 亿元，同比+90%，环比-25%。公司业绩符合我们预期。

铜钴板块稳产运行，价格上涨释放业绩弹性。据公告，产量方面，1Q25 公司铜/钴产量17/3 万吨，同比+16%/+21%，环比-2%/+3%，较2025 年产量指引中枢完成度为27%/28%。销量方面，1Q25 铜/钴销量12/2.4 万吨，同比-1%/持平，环比-43%/-17%，铜销量环比收缩主要系TFM 部分矿产品已于4Q24 在刚果（金）境内包销给TFM 少数股东杰卡明提前确认销售。价格方面，据iFinD，1Q25 LME 铜、MB 钴均价同比+10%/-12%，环比+1%/+8%，MB 钴今年3 月份单月价格涨幅达50%。

钼钨、铌磷板块产量完成度较高，毛利率随价格上涨同比均有提升。据公告，1Q25 公司钼/钨/铌/磷产量同比-4%/+4%/+4%/持平，较2025 年产量指引中枢完成度为25%/28%/26%/24%。据iFinD，1Q25 国内钼精矿/钨精矿/国际铌铁/磷酸一铵均价同比+5%/+15%/+3%/+14%。1Q25 公司钼/钨/铌/磷板块毛利率同比+8.0/+3.1/+5.8/+12.4ppt。

发展趋势

拟收购Lumina 大型绿地金矿，黄金纳入资源版图。4 月21 日，公司宣布拟5.81 亿加元收购Lumina 公司全部股权，其100%控股Cangrejos 金矿。基于2023 年预可研报告，该金矿保有资源量内蕴黄金金属638 吨，储量内蕴黄金金属359 吨。该项目全露天开采且剥采比低，周边基础设施完备，抵扣副产品后AISC 位于2024 年全球金矿成本曲线15%分位线以内。

四位国际化人才履新公司核心管理层，组织升级推动公司全力迈进世界一流矿企。4 月25 日，公司宣布增补阙朝阳、刘建锋进入董事会，同时任命阙朝阳、刘建锋、Kenny Ives、谭啸四位新高管。四位新高管来自矿业、能源、大宗商品贸易、高科技等不同背景且非常年轻，高管团队更加国际化、专业化、年轻化，为构建现代化矿业企业精细化的管理方式奠定基础。

盈利预测与估值

我们维持2025/26 年盈利预测不变。当前A 股股价对应2025/26 年10/9 倍市盈率，当前H 股股价对应2025/26 年7.8/7 倍市盈率。A/H 股均维持跑赢行业评级，维持A/H 股11.10 元/9.40 港币目标价不变，A 股对应2025/26年15.6/14.0 倍市盈率，较当前股价有56%的上行空间，H 股对应2025/26年12.4/11.0 倍市盈率，较当前股价有59%的上行空间。

风险

金属价格下跌风险，项目推进不及预期风险，地缘政治风险抬升。