公司发布2025 年三季报。前三季度实现营业收入1455 亿元，同比-5.99%，归母净利润142.8 亿元，同比+72.6%，扣非归母净利润145.4 亿元，同比+70.0%。第三季度实现营业收入507 亿元，同比-2.36%，环比+3.99%，归母净利润56.1 亿元，同比+96.4%，环比+18.7%，扣非归母净利润58.1 亿元，同比+98.6%，环比+21.2%。公司降本增效显著，前三季度营业成本同比下降10.94%。

前三季度产量超预期。前三季度公司产铜54.34 万吨，同比增长14.14%，按产量指引中值计算（下同），完成度为86.25%，公司钴、钼、钨、铌和磷肥产量分别为8.80 万吨、10,611 吨、6,000 吨、7,841 吨和91.28 万吨，均超计划目标，完成度达到79.98%、78.60%、85.71%、78.41%和79.37%。此外，IXM 贸易板块经营效益突出，实现实物贸易量333.11 万吨，完成度为78.38%。

公司第七届董事会第七次会议审议通过《关于投资建设刚果（金）KFM 二期工程的议案》。KFM 二期工程项目建设投资10.84 亿美元，建设期2 年，拟于2027 年建成投产，预计新增原矿处理规模726 万吨/年，达产后预计新增年平均10 万吨铜金属。

铜钴板块：

产销量：三季度实现铜产量19.0 万吨，环比+0.7 万吨，销量19.8 万吨，环比-0.1 万吨；三季度实现钴产量2.69 万吨，环比-0.4 万吨，销量0.48万吨，环比-1.7 万吨。

价格：三季度LME 铜均价9864 美元/吨，环比+4.1%，MB 钴均价15.44美元/磅，环比+1.4%。

经营成果：三季度铜板块实现营收129 亿元，环比-3.0%，毛利71 亿元，环比+2.2%，毛利占比60%；钴板块实现营收4.6 亿元，环比-76.6%，毛利3.8 亿元，环比-68.7%，毛利占比3%。

钼钨板块：

产销量：三季度实现钼产量3622 吨，环比-26 吨，销量3546 吨，环比-255 吨；三季度实现钨产量2052 吨，环比+97 吨，销量1365 吨，环比-919 吨。

价格：三季度钼精矿均价4277 元/吨度，环比+19.4%，黑钨精矿均价22.2万元/吨，环比+39.8%。

经营成果：三季度钼板块实现营收17.0 亿元，环比+6.2%，毛利8.2 亿元，环比+29.1%，毛利占比6.9%；钨板块实现营收4.8 亿元，环比-21.7%，毛利3.0 亿元，环比-23.7%，毛利占比2.5%。

铌磷板块：

产销量：三季度实现铌产量2610 吨，环比-5 吨，销量2659 吨，环比-74吨；三季度实现磷肥产量33.0 万吨，环比+2.7 万吨，销量23.7 万吨，环比-12.2 万吨。

价格：三季度铌铁均价26.7 万元/吨，环比3.4%，磷酸一铵均价697.6 美元/吨，环比+22.9%。

经营成果：三季度铌板块实现营收7.0 亿元，环比-23.2%，毛利4.6 亿元，环比+4.5%，毛利占比3.9%；磷肥板块实现营收9.5 亿元，环比-24.9%，毛利2.9 亿元，环比-32.1%，毛利占比2.4%。

投资建议：考虑公司产量超预期达成，以及铜、钼等金属价格上涨，我们上调公司盈利预测，预计2025-2027 年营业收入分别为2301/2646/2857亿元， 归母净利润分别为202/253/279 亿元， 对应PE 分别为17.8/14.2/12.9 倍，维持“买入”评级。

风险提示：项目投产不及预期，金属价格波动，测算误差风险等。