事项：

公司发布2025 年三季报，2025 年三季度单季实现营业总收入507.13 亿元（同比-2.36%）；归母净利润56.08 亿元（同比+ 96.4%）；扣非后归母净利润58.13亿元（同比+ 98.63 %）。前三季度累计实现营业收入1454.85 亿元（同比-5.99%），归母净利润142.8 亿元（同比+72.61%），扣非后归母净利润145.37 亿元（同比+69.98%）。

平安观点：

铜钴产品实现量价齐升，各产品毛利率均现上行。2025 年第三季度，公司主要产品产量顺利达成计划目标。2025 年前三季度公司铜产量达54.3 万吨，同比增长14.1%，销量同比增长10.6%。钴产量8.8 万吨，同比增加3.8%。铜钴三季度价格均现上涨，Q3 铜均价7.95 万/吨，环比上涨2.34%；钴均价26.68 万/吨，环比上涨11.42%。价格上涨带动产品毛利率上行，其中钴毛利率达63.46%，同比增加26.97 个百分点；铜毛利率54.07%，同比增加1.73 个百分点。此外，钨、钼、铌、磷肥毛利率分别达63.55%、41.79%、51.62%、30.89%，同比增加1.13pct、7.35pct、16.61pct、6.65pct。

董事会审议通过KFM 二期议案，预计2027 年建成投产。公司第七届董事会第七次会议审议通过《关于投资建设刚果（金）KFM 二期工程的议案》，KFM 二期工程项目建设投资10.84 亿美元，建设期2 年，拟于2027 年建成投产，预计新增原矿处理规模726 万吨/年，达产后预计新增年平均10 万吨铜金属。

投资建议：随着海外铜钴矿扩建项目的逐步落地，公司铜钴产量将实现稳步提升，量增逻辑进一步打开公司业绩成长空间。同时公司具有较高的成本优势，有望享有更高的业绩弹性。金属价格受海外供给端影响波动较大，调整公司2025-2027 年归母净利润预测为192.65、224.57、247.08 亿元（原预测值167.7、184.0、206.6 亿元）。对应 PE 为18.6、16.0、14.5 倍，维持“推荐”评级。

风险提示：（1）金属价格波动的影响。如果海外宏观政治局势出现超预期变化，则或一定程度影响金属需求，铜价或面临较大波动，公司业绩可能会受到一定影响。（2）公司扩产项目大幅不及预期。如果公司扩产项目受到政策变化或设备等方面的影响，施工进度大幅不及预期，则可能对公司业绩产生影响。（3）安全生产风险。矿山开采可能涉及较多风险，包括自然灾害以及其他突发事件等，如果矿山开采出现超预期事故，可能对企业盈利带来较大影响。