2026 年3 月27 日，公司发布2025 年年报。2025 年公司实现营业收入2066.8亿元，同比减少2.98%，归母净利润203.4 亿元，同比增长50.3%，实现扣非归母净利润204.1 亿元，同比增长55.6%。单季度看，25Q4 公司实现营业收入612.0亿元，同比增长5.0%，环比增长20.7%，归母净利润60.6 亿元，同比增长15.2%，环比增长8.0%，实现扣非归母净利润58.7 亿，同比增长28.5%，环比增长1.0%。

业绩符合此前预告。

2025 年公司归母净利润203.4 亿元，同比增长50.3%。业绩同比增长主要因为毛利同比增利142.0 亿元，从价格来看，2025 年公司主要金属价格均上涨，公司矿山业务毛利率整体提升7.7pct 至52.9%；从销量来看，2025 年铜销售继续增长，钴受刚果（金）出口政策影响销量下滑，磷肥消耗库存，销量大幅增长，其他各产品销量变化与产量变化趋势基本一致且变化不大。此外，费用和税金同比减少23.7 亿元，也贡献了利润的增长，主要是因为财务费用同比减少23.7 亿元，一方面是因为公司现金流持续改善，借款减少，利息支出同比下降14.1 亿元，另一方面是因为汇兑收益同比增加10.8 亿元。减利项方面，主要是公允价值变动同比减利63.1 亿元，主要为贸易业务期货亏损增加，所得税和少数股东损益分别同比增加14.7 和17.6 亿元，主要体现本期铜钴业务盈利增加带来的正常提升。

产量指引显示铜钴产量稳步增长。2026 年，公司预计铜钴金属分别生产76-82万吨和10-12 万吨，钼钨金属分别生产1.15-1.45 万吨和0.65-0.75 万吨，铌金属和磷肥分别生产1-1.1 万吨和105-125 万吨，实物贸易量为400-450 万吨。

此外，巴西金矿已于2026 年1 月完成交割，预计2026 年黄金产量为6-8 吨。

核心看点：①未来五年持续增长。公司到2028 年计划实现年产铜金属80-100 万吨，目前在建项目主要是KFM 二期工程，2025 年投入金额为2.5 亿美元，达产后预计新增年平均10 万吨铜金属量。为完成远期产量目标，Tenke 三期规划也在紧锣密鼓中，后续或有更多项目在规划中。②铜钴价格共振，业绩有望持续增长。

③接连收购南美大型金矿，开辟第二成长曲线。厄瓜多尔金矿达产后预计平均年产黄金11.5 吨，铜1.9 万吨，计划2029 年前投产。巴西金矿为成熟在产金矿，交割完成即贡献利润，充分受益于金价上行。④管理人员调整，迈向新篇章。新一届董事长和高管团队调整完毕，股权激励计划的具体细则值得期待。

投资建议：考虑到金属价格上行，我们上调公司2026-2028 年盈利预测，我们预计公司归母净利润分别为345.42、376.30、393.02 亿元，EPS 分别为1.61、1.76和1.84 元，对应最新股价（3 月30 日）的PE 分别为11X/10X/9X，维持“推荐”评级。

风险提示：项目进展不及预期，铜钴价格下跌，地缘政治风险，汇率风险等。