事件：公司发布2025 年三季报，2025Q1-3 公司实现营业收入 12.53 亿元（同比-7.02%），归母净利润2.68 亿元（同比+17.6%），扣非归母净利润2.13 亿元（同比+30.54%）。其中，2025Q3 单季度公司实现营业收入4.19亿元（同比-4.26%），实现归母净利润0.99 亿元（同比+8.49%），扣非归母净利润0.71 亿元（同比+36.37%）。

点评：

心脑血管用药收入单Q3 增速超10%，利润增速优于收入：①从收入上看，2025Q3 单季度收入达4.19 亿元，同比增速为-4.26%，环比增速为0.7%。其中，心脑血管用药收入约为1.58 亿元（同比+10.16%），骨科用药收入约1.06 亿元（同比+0.73%），儿科用药收入约0.29 亿元（同比-29.69%），呼吸用药收入0.17 亿元（同比-54.18%），抗感染用药收入0.14 亿元（同比-34.83%），妇科用药收入0.16 亿元（同比-24.59%）。心脑血管用药业务收入实现稳健增长，主要得益于血塞通片/分散片、依折麦布片销量同比稳步上升；儿童用药收入下降主要系小儿荆杏止咳颗粒销量有所下降；呼吸用药收入下降主要系强力枇杷露/膏（蜜炼）销量有所下降。②从利润上看，2025Q3 单季度归母净利润0.99亿元（同比+8.49%），扣非归母净利润0.71 亿元（同比+36.37%）。我们认为，利润端增速优于收入增速主要系跟期间费用率下降相关，25Q3单季度毛利率下降0.04 个百分点（25Q3 为73.22%），销售费用率下降4.77 个百分点（25Q3 为33.44%），管理费用率下降0.95 个百分点（25Q3 为8.42%），净利率提升2.63 个百分点（25Q3 为23.59%）。

中药创新药研产销路线全链条打通，养血祛风止痛颗粒逐步布局商业化：①在中药创新药商业化方面，公司已成功实现小儿荆杏止咳颗粒和玄七健骨片两款中药创新药的上市及商业化突破。以小儿荆杏止咳颗粒为例，截至25Q3 小儿荆杏止咳颗粒新增覆盖公立医疗机构超过320家，累计覆盖近2000 家，其中等级医院超过1200 家。②在研发储备方面，截至2025Q3，公司中药创新药妇科止血消痛颗粒获得国家药监局核准签发的《药物临床试验批准通知书》；中药创新药蛭龙通络片已完成II 期临床研究并取得研究报告；化药仿制药瑞卢戈利片也于2025年10 月15 日获批临床试验；小儿荆杏止咳颗粒新增成人适应症的II期临床试验已完成，III 期临床研究正在有序推进。③2025 年6 月养血祛风止痛颗粒收到国家药品监督管理局核准签发的《药品注册证书》。

养血祛风止痛颗粒是公司继小儿荆杏止咳颗粒、玄七健骨片之后的第三个中药创新药，也是国内首个获批治疗频发性紧张型头痛的中药创新药，填补了该疾病中成药治疗领域的空白。目前，养血祛风止痛颗粒已经通过国家医保局2025 年基本医保目录调整初步形式审查，若后续能通过谈判成功纳入国家基本医保目录，则有望成为公司新的利润增长点。截至2025Q3，养血祛风止痛颗粒还未正式进院上市销售。

盈利预测：我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为17.4 亿元、19.53 亿元、22.17 亿元，同比增速分别约为-2.1%、12.3%、13.5%，实现归母净利润分别为3.18 亿元、3.79 亿元、4.77 亿元，同比分别增长约24.6%、19.3%、25.8%，对应当前股价PE 分别约为17 倍、14倍、11 倍。

风险因素：集采降幅超预期，终端开拓不及预期，新药销售不及预期，研发进展不及预期，原材料价格上升风险。