事件：公司发布公告，2024 年实现收入76.6 亿元，同比+17%，归母净利润3.6 亿元，同比+33%，扣非归母净利润3.3 亿元，同比+31%；其中2024Q4单季度实现收入21.9 亿元，同比+18%，归母净利润0.3 亿元，同比-79%，扣非归母净利润0.1 亿元，同比-93%。2025Q1 公司实现收入19.9 亿元，同比+15%、环比-9%；归母净利润0.6 亿元，同比-52%、环比+86%；扣非归母净利润0.6 亿元，同比-53%、环比+443%。

2024 年实现较好增长，主要得益于数码转印纸、描图纸、工业衬纸销量和毛利率上升，以及湖北基地工业包装纸毛利贡献。分产品，2024 年食品包装材料收入31.5 亿元，同比-5%，毛利率4%，同比+0.7pct；日用消费品收入24.5 亿元，同比+10%，毛利率21%，同比+1.2pct；出版印刷材料收入10.1 亿元，同比+22%，毛利率4%，同比-1.8pct；工业包装材料收入7.5 亿元，毛利率4%，为本期新增产品；工业配套材料收入2.9 亿元，同比+210%，主要系龙游工厂2023 年仅并表9-12 月数据。

2025Q1 用浆成本环比下行，盈利环比改善，主要系：①商品浆低点出现在2024 年末，春节后外盘价格虽上升，但整体仍有下降；②公司自产化机浆成本明显改善。

产能持续扩充，奠定规模扩张基础。2024 年湖北基地三条包装纸产线PM11、PM15 和PM16 均按计划完成建设，并于24Q3 投产，以及江西基地PM20（数码转印纸）和PM17（描图纸）投产，截至2024 年末，公司纸产品已形成213万吨产能。2025 年在建项目包括湖北基地PM18（30 万吨工业包装纸）、PM12（7 万吨装饰原纸）、PM21（25 万吨格拉辛纸）和江西基地PM19（文化纸）产线。截至2025 年年末，纸产品预计形成280 万吨产能。对比小散产能，造纸大基地通过规模化、集约化、智能化运营，有望显著降低综合成本。

盈利预测与评级：我们看好公司浆纸一体化布局稳步推进，新增产能持续释放，衢州、江西、湖北三大基地协同发展，产品结构趋于多元，预计公司2025-2027 年归母净利润分别为4.6 亿元、6.1 亿元、7.4 亿元，维持“推荐”评级。

风险提示：原材料价格波动；终端需求不及预期；在建项目进度不及预期；行业竞争加剧等。