投资要点

豪悦护理披露2025Q1 业绩：

2025Q1 公司实现营业收入9.1 亿元，同比+42.4%；实现归母净利润0.91 亿元，同比+5.7%；扣非后归母净利润0.90 亿元，同比+7.6%。收入受益洁婷并表+婴裤主业修复表现靓丽。

婴裤主业预计修复，“洁婷”并表显著增厚收入拆分来看，丝宝并表为公司收入高增核心原因。公司收购湖北丝宝护理于2025年1 月20 日完成交割，25Q1 已纳入合并报表范围。跟踪丝宝护理核心品牌经营表现，25Q1 洁婷天猫平台GMV 同比+54%，京东平台GMV 同比+25%，因此我们预计洁婷25Q1 成长优异，并表后显著增厚豪悦收入。同时受益于婴儿出生率拐点带动相关需求回暖，我们预计公司婴儿纸尿裤代工主业同比修复。

毛利率显著提升，净利率则受销售费用提升+利息收入下降拖累1）毛利率：2025Q1 公司毛利率为34.67%，同比+6.96pct。我们认为公司毛利率显著提升原因为：公司并表丝宝护理，丝宝主要以自有品牌运营，毛利率显著高于公司主业代工业务毛利率。

2）净利率&费用率：2025Q1 公司归母净利率为9.95%，同比-3.96pct。公司净利率同比下滑主要受：（1）并表丝宝致使销售费用显著提升；（2）银行理财收入同比下降较多影响。拆分费用率来看，25Q1 公司销售/管理+研发/财务费用率分别为14.84%/ 6.83%/ 0.12%，分别同比+7.37/ +0.53/ +2.29pct。

产能逆势扩产助份额增长，中长期看好自主品牌成长公司逆势扩产，先后收购花王、大王产线进一步完善产能布局，并承接部分大王订单助力公司份额提升。公司自主品牌成长趋势优异，有望成为公司第二成长曲线为公司中长期发展注入成长动能。目前公司自主品牌Sunny Baby 于泰国市场表现优异，湿巾湿厕纸品牌答菲近年来持续高增，卫生巾业务收购洁婷后成长可期。看好公司自主品牌中长期发展。

盈利预测与估值

公司2024 年分红比例约67%，在手现金13.8 亿元，属于低估值+高分红优质资产。公司代工规模和毛利率稳健、自主品牌高增，同时考虑丝宝并表增厚，预计2025-2027 年公司营业收入分别为37.44、42.03、46.64 亿元， 分别同比+27.83%、+12.26%、+10.95%；实现归母净利润分别为4.56、5.16、5.91 亿元，分别同比+17.80%、+13.02%、14.59%，对应PE 分别为19、17、14X，维持“买入”评级。

风险提示

原材料价格大幅上涨、行业竞争加剧、婴儿出生率下滑致使需求大幅缩减。