业绩回顾

3Q25 业绩低于我们预期

公司公布1-3Q25 业绩：收入27.2 亿元，同比+33.2%；归母净利润2.0 亿元，同比-30.9%；扣非净利润1.9 亿元，同比-32.6%。对应单Q3 收入9.6 亿元，同比+31.6%，归母净利润0.55 亿元，同比-45.4%，扣非净利润0.48 亿元，同比-49.7%。

Q3 业绩低于我们预期，主因自有品牌销售费用投放增加。

发展趋势

1、Q3 代工主业收入稳健增长，丝宝环比稳定，自有小品牌较快增长。1-3Q25 公司收入同比+33.2%，拆分看：①代工业务：我们预计1-3Q 收入同比高个位数稳健增长，其中销量实现同比较快增长，单价同比有所承压；②丝宝护理：1-3Q 并表贡献增量，我们预计Q3 收入环比2Q 相对稳定；③原自有品牌：我们预计Sunnybaby、答菲1-3Q 收入同比均实现双位数的较快增长，趋势良好。

2、Q3 业务结构变化带动毛利率同比提升，自有品牌投放增加带动销售费率同比下降，盈利能力同比下行。Q3 毛利率同比+2.2ppt至29.2%，主因高毛利的自有品牌收入占比提升，拆分看，我们预计代工业务毛利率同比有所下降，主因产品单价下调，叠加南通工厂、杭州二期工厂等折旧摊销增加的影响；Q3 销售费率同比+10.7ppt 至16.9%，主因收购的丝宝护理及原自有品牌营销投放增加；管理/研发费率同比分别+0.1/-0.2ppt 至3.1%/3.4%。最终，Q3 净利率/扣非净利率同比分别-8.1/-8.2ppt 至5.7%/5.0%。

3、看好公司后续自有品牌起量及海外业务拓展带来的成长空间。展望后续，我们认为：1）自有品牌：洁婷“吸隐力”新品系列反馈良好，线上有望通过丰富达播合作矩阵等持续破圈、扩大市场份额，线下多省份扩张顺利推进； 2）代工业务：公司8月公告筹建秘鲁、坦桑尼亚两大生产基地，同时海外客户业务拓展顺利推进。

盈利预测与估值

考虑到公司自有品牌营销投放增加，下调25-26 年净利润预测30%/29%至3.5/3.9 亿元，当前股价对应25-26 年20/18xP/E。

维持跑赢行业评级，综合考虑盈利预测调整及自有品牌占比提升提振估值水平，下调目标价25%至49 元，对应25-26 年30/27xP/E，有50%的上行空间。

风险

行业竞争加剧风险；新品上市不及预期风险充分提示风险。