业绩回顾

2022 年业绩符合我们预期，1Q23 业绩小幅超我们预期豪悦护理公布2022 年业绩：收入28.0 亿元，同比+13.8%；归母净利润4.23 亿元，同比+16.6%，符合我们预期。分季度看，1Q/2Q/3Q/4Q22 营收同比分别-2.8%/+37.3%/+26.1%/+0.2%，归母净利润同比分别-37.8%/+1.8%/+186.1%/+19.1%。同时公司公布1Q23 业绩：收入6.32 亿元，同比+22.8%；归母净利润0.79 亿元，同比+44.6%，略超我们预期，我们预计主因新老客户订单放量，及原材料价格松动、费用投放精简提振利润率。

发展趋势

1、婴儿卫生用品贡献主要增长，自主品牌湿巾等其他产品增速亮眼。2022年公司收入同比增长13.8%，分产品看：①婴儿卫生用品收入20.32 亿元，同比+15.5%，公司加大市场开拓力度，叠加产能提升，婴儿卫生用品业务在行业需求承压的背景下实现较快增长；②成人卫生用品收入6.21 亿元，同比+6.1%，其中我们预计女性卫生用品收入稳健增长，成人失禁用品受原材料价格上涨等影响，销售有所承压；③其他产品收入0.87 亿元，同比+44.5%，主要系公司生产的复合芯体和湿巾产品等销售收入增加。

2、毛利率受原材料涨价影响有所承压，净利率小幅回升至15%。2022 年综合毛利率同比-3.2ppt 至23.2%，主要受高分子、橡筋、纸箱等原材料价格上涨影响，其中4Q22 毛利率为24.7%，同比/环比分别+5.5/+2.4ppt。

2022 年费用率同比下降0.7ppt 至7.7%，其中销售/管理/研发费用率同比分别-0.2/+0.1/-0.1ppt 至3.5%/2.1%/3.6%，而利息收入增加影响财务费用率同比-0.5ppt。同时，在资产减值损失和信用减值损失同比减少、所得税率同比下降等影响下，2022 年公司净利率为15.1%，同比+0.4ppt。

3、优秀的研发创新能力赋能中长期可持续增长，自主品牌值得期待。公司针对消费者需求和痛点，研发出结构创新的易穿脱经期裤和易穿脱婴儿拉拉裤，使得产品更换的便利性显著提升，突破原有产品使用场景限制，我们预计有望替代部分日用卫生巾、婴儿纸尿裤的需求，且产品有望于近期向市场推广应用。同时，公司优化自主品牌结构，聚焦“希望宝宝”、“妈妈咪呀”、“康福瑞”、“答菲”等品牌，品类从个人护理用品延伸到家庭系列产品，并借助小红书、抖音等渠道进行营销推广，自主品牌发展值得期待。

盈利预测与估值

考虑到公司订单增长超预期，我们小幅上调2023 年净利润3%至5.50 亿元，并引入2024 年净利润6.90 亿元。当前股价对应12 倍2023 年市盈率和10 倍2024 年市盈率。维持跑赢行业评级和目标价65 元，对应18 倍2023 年市盈率和15 倍2024 年市盈率，较当前股价有50%的上行空间。

风险

原材料价格波动风险；新品上市进度不及预期；行业竞争加剧风险。