百龙创园：国内领先的功能性食品配料生产商。公司成立于2005 年，目前产品线以益生元系列、膳食纤维系列、健康甜味剂、其他淀粉糖（醇）为主，能够生产200 多种不同型号的功能性食品配料。25 年总营收13.8 亿元，其中益生元、膳食纤维、健康甜味剂收入分别为3.9/7.6/1.9 亿元，占主营业务收入比重为29%/56%/14%。公司产品可添加至食品、饮料、乳制品、保健品及功能性食品等多个品类，下游客户涵盖国内外大型企业，2024 年以来海外收入占比超60%。

健康化趋势下，品类景气度较高。1）膳食纤维：国内人均摄入量仍有较大提升空间，市场规模增速较为明显。2023 年全球膳食纤维市场销售额5.14 亿美元，预计2030 年将达到10.03 亿美元、复合增速10%。膳食纤维主要包括抗性糊精和聚葡萄糖，其中抗性糊精作为高端产品为企业下一步发展重心。2）代糖：健康化、减糖趋势驱动代糖产业发展，阿洛酮糖作为天然甜味剂性能较优。国内阿洛酮糖在25 年7 月作为新食品原料正式获批，后续或逐步向下游推广，市场处于快速成长期。3）益生元：益生元在国内的开发应用较早，行业规模平稳扩张，2019-2026E 全球益生元产量/产值CAGR 分别为4.3%/4.1%。

产能释放、结构升级，布局高成长赛道。1）公司过去产能利用率较为饱和，21年上市以来加大产能建设。24 年新产线投产缓解发展瓶颈，泰国工厂也在建设中，有利于开拓海外市场、降低生产成本和关税水平。2）公司产品结构持续优化，膳食纤维系列以抗性糊精为主要推广产品、其毛利率/均价高于聚葡萄糖，公司具备高品质抗性糊精生产技术，后续产能支持下抗性糊精销售有望维持高增速。且公司注重新品研发及投入，根据客户需求提供定制化服务，下游客户合作稳定、具备增长动力。3）阿洛酮糖25 年7 月在国内正式获批，未来作为新品类有望逐步向下游推广应用。目前阿洛酮糖在国内发展尚处早期，虽有部分厂商规划投产，但实际落地较少。公司针对阿洛酮糖布局较早，且阿洛酮糖的投入成本较大，回收周期相对较长，公司有望率先抢占市场、享受行业增长红利。

盈利预测、估值与评级：公司产品契合健康化趋势，具备高景气度与成长性，其中膳食纤维仍有较大渗透空间、且逐步向高附加值产品升级，益生元品类稳健增长，阿洛酮糖中长期有望打开新市场空间。公司与下游客户合作稳定、侧重根据客户需求提供定制化产品，产能扩张后收入及利润有望保持较高增长。我们预测公司2026-28 年营收为17.33/21.88/27.28 亿元，归母净利润为4.84/6.22/7.91亿元，当前股价对应P/E 为20/16/12 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧风险，产能利用不达预期风险，海外业务波动风险，可转债未能成功发行风险。