事件：咸亨国际发布2024 年年报，24 年实现营收/归母净利/扣非归母净利36.1/2.2/2.3 亿元，同比+23.2%/+130.7%/+34.7%，经营性净现金流2.9 亿元，同比+0.6%。单Q4 实现营收/归母净利/扣非归母净利16.2/1.3/1.3 亿元，同比+28.9%/+253.4%/+37.8%，经营性净现金流4.5 亿元，同比+21.0%。业绩基本符合预期。公司拟每股派发0.36 元（含税），对应公告日（4 月22 日）股息率2.6%。

电力行业增速稳健，新行业拓展加快。分行业看，24 年电力行业/其他行业实现收入18.6/17.4 亿元，同比+5.6%/+49.8%，电力行业表观增速下降或系年报呈现口径调整所致，我们估计原口径下电力行业增速稳健；其他行业拓展加快，24年油气、核工业、交通、政府应急以及发电等五大新战略行业实现收入10.9 亿元，同比+80.0%，其中发电领域收入从23 年几乎为零增至24 年得2.3 亿元。

分销售模式看，24 年经销产品/自主产品/服务实现收入25.4/6.7/3.9 亿元，同比+23.4%/+29.1%/+12.9%，自主产品实现较快增长。

费用管控显效，叠加信托影响消退，盈利能力有所提升。24 年综合毛利率29.7%，同比-2.5pcts，预计主要系毛利率较低的新领域收入高增形成拖累；期间费用率19.4% ， 同比-3.3pcts ， 其中销售/ 管理/ 财务/ 研发费用率为10.2%/7.5%/-0.1%/1.9%，同比-2.0/-1.5/+0.05/+0.2pcts，销售及管理费率下行估计与收入摊薄效应、公司数字化技术提升、供应链能力强化以及费用管控措施加强有关。加上部分信托产品公允价值变动损失同比减少，导致公允价值变动净收益同比+0.9 亿元，最终销售净利率为6.6%，同比+2.9pcts。

单Q4 毛利率31.8%，同比-3.8pcts；期间费用率17.4%，同比-4.6pcts，其中销售/ 管理/ 财务/ 研发费用率为9.6%/5.7%/0.04%/2.1% ， 同比-1.8/-2.8/+0.02/+0.1pcts。加上公允价值变动净收益为-0.1 亿元，同比+0.7 亿元，最终Q4 净利率8.6%，同比+5.0pcts。

盈利预测、估值与评级：公司立足电网行业，拥有丰富的产品线与全国化服务网络，央企推进集约化、阳光化采购趋势下向石油石化等四大领域拓展，收入体量有望持续增长。考虑到新领域利润率提升较慢，我们下调25-26 年归母净利润预测至2.66/3.16 亿元（较上次-10%/-16%），新增27 年归母净利润预测为3.59亿元，维持“买入”评级。

风险提示：电力行业依赖度较高，新客户开拓不及预期，市场竞争加剧，应收账款规模较大。