2025 年业绩低于我们预期

公司公布2025 年业绩：收入10.24 亿元，同比+2.11%；归母净利润1.91 亿元，同比+3.39%。美国关税影响下业绩低于我们预期。分季度看，1-4Q25 实现收入3.57/3.29/1.33/2.05 亿元，同比+30.4%/+0.7%/-30.4%/-3.0%；实现归母净利润0.96/0.50/0.37/0.09 亿元，同比+148.3%/-20.1%/-40.6%/-59.8%。

1Q26 公司实现收入/归母净利润3.77/0.72 亿元，分别同比+5.7%/-25.3%，汇率变动、原材料涨价影响下业绩低于我们预期。

发展趋势

收入增长承压。公司2025 年收入同比+2.11%，分产品看，充气类产品、箱包类产品收入分别同比+6.1%/-3.6%至7.51/1.97 亿元，我们判断主要受美国关税政策扰动、下游需求偏弱影响。分地区看，2025 年国内、国外收入分别同比-0.5%/+2.2%至1.93/8.18 亿元。

毛利率有所下滑。公司2025 年毛利率同比-1.4ppt 至32.3%，我们认为主要受新产能投产、美国关税政策扰动。费用方面，公司2025 年期间费用率同比+2.3ppt，其中销售、管理、财务、研发费用率分别同比+0.3/+0.2/+1.2/+0.5ppt 至2.8%/7.3%/-0.2%/4.2%。叠加公允价值变动及投资收益影响，公司2025 年归母净利率同比+0.2ppt 至18.7%。

关注海外产能爬坡情况及原材料价格影响。公司保温箱包等新品推广顺利，客户快速拓展，短期受美国关税政策影响订单出现波动，但我们看好公司凭借产业链优势及产品优势实现品类及客户的持续拓展。我们认为随着公司越南及柬埔寨产能的持续爬坡，公司盈利水平有望回升，短期关注原材料价格影响。

盈利预测与估值

考虑原材料涨价影响，下调26/27 年净利润预测10%/12%至2.20/2.64 亿元，当前股价对应2026/2027 年分别16/13 倍P/E。

维持跑赢行业评级，基于盈利预测调整，下调目标价11%至29.0元，对应26/27 年分别19 /16 倍P/E，较当前股价有18%的上行空间。

风险

行业竞争加剧，原材料价格大幅波动，产能爬坡不及预期。