核心观点：

Q2 扣非归母净利润同比增长5.1%，中期分红2.66 亿元。2025 年上半年实现营业收入104.28 亿元（同比-7.4%），归母净利润8.61 亿元（同比-22.2%），主要系去年Q2 高位出售LNG 船收益3.36 亿元，25H1 扣非归母净利润8.11 亿元（同比+2.9%），Q1、Q2 分别同比+1.4%、+5.1%。截至25H1 公司资产负债率35.5%（去年末为36.6%），货币资金46 亿元占总资产近30%，上半年扣非ROE 为8.5%（24H1为9.6%），主要系船、码头等优质资产高周转。中期分红2.66 亿元（承诺今明年现金分红不低于8.5、10 亿元），对应当前股息率约4.3%。

LNG、LPG 量稳价增，能服业务盈利提升。25H1 公司毛利润11.24 亿元（同比+0.4 亿元/+3.7%）。分业务来看，天然气及作业业务毛利润6.80 亿元（同比+0.35 亿元），预计LNG 现货部分受海外气价上涨影响，销售量同比减少，但高利润的海外长协和国内自产气结构占比提升，或导致LNG 吨毛差有所改善。LPG+能源物流毛利润4.06 亿元（同比+0.27 亿元），销量有所增长，船租约履行良好。特气及其他化工业务毛利润0.38 亿元（同比-0.22 亿元），或系检修等影响。

产业布局落地，LNG、LPG、航天特气三维催化均有进展：（1）LNG低价气源扩张：海气新长约推进中，同时加快自产气建设及获取，落地权益气等新气源，LNG 资源池降本增量，看好下游燃气电厂和交通燃料市场需求提升；（2）LPG 码头收购落地：5 月完成广州华凯LPG 码头收购，广州东莞双码头下LPG 份额提升，助力气量与毛差双增；（3）特气及火箭发射提速：四川泸州100 万方/年精氦项目完工，海南文昌商业火箭基地今年下半年发射提速，航天特气打造估值弹性。

盈利预测与投资建议。预计2025-2027 年净利润分别为15.8、18.1、21.6 亿元，对应PE 估值12.2、10.7 和8.9 倍。成长兼具分红，给予2025 年15 倍PE，对应合理价值35.67 元/股，维持“买入”评级。

风险提示。采购价格波动风险；采购模式调整风险；汇率波动风险。