事件：公司发布2024 年年报及2025 年一季报，2024 年实现收入14.76亿元（+16.89%，括号内为同比，下同），归母净利润3.55 亿元（+22.59%），扣非归母净利润3.51 亿元（+34.25%）。2025 年一季度实现收入4.02 亿元（+19.78%），归母净利润1.19 亿元（+45.3 0%），扣非归母净利润1.13亿元（+37.51%）。业绩基本符合我们预期。

原料药板块稳健增长，新品放量可期：2024 年原料药中间体板块合计收入11.41 亿元（+7.73%），其中：心血管类收入4.32 亿元（+43.81%），抗肿瘤类收入2.12 亿元（-13.31%），女性健康类收入1.26 亿元（-33.11%），呼吸系统类收入1.91 亿元（+16.8%），神经系统类收入0.68亿元（-7.46%），抗感染类收入2.49 亿元（+34.49%），其他类收入0.87亿元（+24.28%）。多肽类原料药在特定市场的开拓取得了一定的进展，我们看好多肽原料药与寡核苷酸成为原料药板块的新增长极。

地屈孕酮制剂收入快速增长，深化与源道医药合作布局创新药： 公司制剂品种为地屈孕酮片，2024 年实现收入2.20 亿元（+144.87%），销售量581 万盒。公司对全国的经销商网络不断完善和优化，加速推进终端覆盖，核心标杆医院开发的同时加强县域级渠道的下沉覆盖及推广。线上销售也取得良好进展，已入驻京东、阿里、美团等主流线上销售平台。

截至2024 年底，地屈孕酮片已经在31 个省市自治区和新疆建设兵团挂网，进院6660 家（含社区门诊）。 2024 年公司对参股公司源道医药增资。源道医药聚焦慢病领域，致力于 FIRST-IN-CLASS 原创新药的自主研发；利用研究团队在人工智能药物设计方面特有的技术优势，通过精准药物设计高效地发现新药先导物，充分分析临床数据快速推进慢病个性化和精准化治疗药物的发现。截至2024 年底，源道医药FIRST-INCLASS小分子新药已取得了一定的进展：抗心衰候选新药已提交 Pre-IND 申请；自免新药的合作开发谈判进程已开启。

盈利预测与投资评级：考虑到存量品种竞争加剧、地屈孕酮片预计2026年集采，我们调整公司2025-2026 年归母净利润由4.94/6.21 亿元至4.77/5.98 亿元，2027 年归母净利润预计为7.32 亿元；对应当前市值P/E估值18/14/12X，维持“买入”评级。

风险提示：原料药下游需求不及预期；产品价格波动风险；地缘政治风险