一、事件概述

一、 4 月29 日公司发布2021 年一季报，报告期内实现营收4.93 亿元，同比+73.55%；实现归母净利润0.10 亿元，同比+203.24%；实现扣非归母净利润0.09 亿元，同比+170.81%。

二、分析与判断

21Q1 收入提速显著，门店扩张将在二季度逐渐落地21Q1 公司实现营收4.93 亿元，同比+73.55%，收入高增一方面得益于低基数效应，另一方面公司销售市场集中在华东地区，年初以来“就地过年”政策导致当地需求较为旺盛。

分地区看，21Q1 浙江/江苏/福建/上海/线上分别实现收入4.00/0.47/0.02/0.05/0.06 亿元，同比+73%/84%/156%/111%/1431%，核心市场浙江贡献主要收入增量，新兴市场上海、江苏、福建收入提速显著。分渠道看，21Q1 加盟店/直营店/经销/直销/网络分别实现收入2.07/1.19/0.78/0.50/0.06 亿元，同比+37%/89%/219%/134%/1431%，开店模式仍是公司收入增长的核心推动力。门店建设方面，21Q1 末公司直营店/加盟店分别为522/1254 家，分别+3/+10 家，一季度开店较少主因春节期间招工较难。21Q2 已签约待开业门店共60家，直营店/加盟店分别为46/14 家，预计公司开店计划将在二季度与三季度加快落地。

门店营业恢复+直营占比提升推动盈利能力明显改善21Q1 公司实现归母净利润0.10 亿元，同比+203.24%，利润端增速明显高于收入端，预计主要得益于门店营业恢复后的规模效应及收入结构有所优化。毛利率：21Q1 公司毛利率为36.92%，同比+4.86ppt，预计主要得益于：1）门店营业恢复后收入增长带来的规模效应；2）高毛利率的直销渠道、直营门店收入占比提升。净利率：21Q1 公司归母净利率2.04%，同比+5.47ppt，除毛利率提升以外还得益于费用率的小幅下降。费用率：

21Q1 期间费用率为33.97%，同比-4.49ppt。其中销售费用率25.57%，同比-3.98ppt，预计主要系门店营业恢复后各项房租等费用得以摊薄；管理费用率6.90%，同比+1.29ppt，主要系20Q1 受疫情影响社保费用减免，21Q1 恢复正常；财务费用率-0.36%，同比-0.23ppt；研发费用率1.85%，同比-1.57ppt。

稳步建设食品基地+加快开拓门店，中长期助力主业持续增长稳步推进生产基地建设：公司上市募投项目中“江苏一鸣食品生产基地项目”和“年产30000 吨烘焙制品项目”投产后将有效扩充产能。2021 年5 月常州募投项目预计将完工后，达产后销售区域将覆盖江苏北部及河南部分地区。加快开拓门店：按照IPO 计划，公司将在浙江、江苏、上海及福建等华东地区加大奶吧门店布局。出于承接江苏新增产能的需要，预计2021 年门店扩张将加速，其中直营门店将是重要开拓方向，有利于提升公司整体毛利率。总体看，生产基地与奶吧门店建设互相促进，将有助于公司中长期发展。

三、投资建议

我们小幅调整此前盈利预测。预计2021-2023 年实现营收24.40/28.89/33.45 亿元，同比+25.3%/+18.4%/+15.8% ； 实现归母净利润2.22/2.94/3.47 亿元， 同比+67.4%/+32.6%/18.1%，对应EPS 为0.41/0.55/0.65 元，目前股价对应PE 为45/34/29X。

公司2021 年估值高于乳制品板块平均估值29X（算数平均法，wind 一致预期），考虑到公司产能及渠道同步扩张，中长期成长性较好，维持“推荐”评级。

四、风险提示

疫情冲击超预期，开店速度不及预期，食品安全问题等。