神农集团发布2024 年报及2025 年一季报，2024 年实现营收55.84 亿元（yoy+43.51%），归母净利6.87 亿元（yoy+271.16%），扣非净利6.97 亿元（yoy+275.62%）。其中Q4 实现营收15.07 亿元（yoy+47.44%，qoq-4.86%），归母净利2.07 亿元（yoy+212.16%，qoq-42.03%）。公司25Q1 实现营收14.7亿元，yoy+36%；归母净利润2.3 亿元，同比扭亏。公司25Q1 盈利略超我们此前1.7~1.9 亿元的业绩预期，主系成本下降超预期带来。神农目前成本位列行业第一梯队，且未来仍有拓潜空间，25-26 年出栏增速可观，为当前猪周期内兼具成长性及财务安全性的稀缺标的，维持“买入”评级。

2024 年完美收官，成本下降、出栏高增

2024 年公司实现出栏生猪227 万头（同比+49%），我们估算生猪头均盈利280 元左右、处行业领先水平。其中商品猪212 万头，售价约16.3 元/公斤，较2023 年的14.4 元/公斤上涨13%。我们估算全年完全成本为14.0 元/公斤、较2023 年的16.1 元/公斤下降2.1 元/公斤。24Q4 公司实现出栏生猪58 万头（同比+49%、环比+6.4%），估算肥猪头均体重为127 公斤/头，完全成本为13.7 元/公斤左右（Q3 成本13.6 元/公斤左右、环比上升或系年底奖金计提影响），对应生猪头均盈利350 元左右。估算单四季度养猪实现约2.0-2.2 亿元盈利、其他业务板块或微亏。

25Q1 成本持续拓潜，头均盈利或超240 元

猪价同比上升+成本持续下降，公司25Q1 取得营收的同比高增，及归母净利润的同比扭亏（25Q1 归母净利润2.3 亿元）。25Q1 公司出栏生猪86 万头（yoy+73%），其中肥猪约64 万头，yoy+33%，估算养殖完全成本约12.4~13.0 元/公斤（环比24Q4 下降约0.7~1.3 元/公斤），对应养殖头均盈利或超240 元（行业平均约93 元），其余饲料及屠宰业务或微盈。公司提出2025 年完全成本目标在13 元/公斤以内，我们预计伴随公司出栏量提升摊薄折旧摊销等成本、以及养殖指标持续优化，此目标可实现性较高。

盈利预测与估值

我们基本维持公司25-26 年归母净利润预测，新增27 年归母净利润预测20亿元；对应BVPS 为10.2、10.8、14.4 元。参考可比公司25E 2.5XPB，考虑到公司养殖成本优势明显，未来出栏增速可观，给予公司25E 3.5XPB，对应目标价35.7 元（前值35 元，对应25E 3.5XPB），维持“买入”评级。

风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期等。