2023 年业绩超过我们预期

公司发布2023 年业绩：收入14.22 亿元，同比+5.2%；归母净利润1.29亿元，同比+17.8%。4Q23 信用减值冲回，业绩超过我们预期。

分季度看，1-4Q23 分别实现收入2.53/3.40/3.25/5.05 亿元，分别同比-8.8%/-0.8%/+4.8%/+19.6%；分别实现归母净利润0.14/0.29/0.14/0.72 亿元，分别同比+8.9%/-14.3%/-17.9%/+56.9%。

发展趋势

4Q23 收入继续加速，外销及健身服务表现亮眼。公司2023 年收入同比增长5.2%，四季度收入继续加速至19.6%的同比增长，分产品看，2023 年室内健身器材、室外健身器材及展示架分别实现收入8.91/2.19/2.70 亿元，分别同比+8.8%/+8.7%/-11.2%，健身器材恢复稳健增长，我们认为主要得益于公司持续的渠道开拓及服务拓展，公司2023 年外销同比增长65.6%至1.89 亿元，健身服务及健身培训等收入同比增长452%。

业务结构变化导致毛利有所下滑。公司2023 年毛利率同比-0.2ppt至29.6%，其中4Q23 毛利率同比-2.0ppt至30.5%，我们认为主要受业务结构变化所致，一方面毛利率较低的外销占比提升，另一方面内销产品结构发生变化。费用方面，公司2023 年期间费用率同比+0.4ppt，其中销售、管理、财务、研发费用率分别同比+1.4/-0.6/-0.1/-0.3ppt至9.9%/6.6%/0.1%/2.0%。公司2023 年归母净利率同比1.0ppt至9.1%。

关注舒华健身新模式推进情况。公司积极推动终端零售门店升级转型，打造舒华健身1+1+1 新模式，建立“科学健身+器材销售+上门服务”的全新体系。公司规划未来开设数千家新模式门店，为消费者提供全场景的高效健身服务。今年2 月，舒华健身新模式正式亮相IWF上海国际健身展。我们认为当前行业客流来源更加多元化及分散化，如何抓住多元客流是提升店效及降本增效的关键点之一，公司新模式有望全方位获取健身流量，建议积极关注新模式推进情况及门店店效。

盈利预测与估值

考虑2024 年产能利用率回升、外销盈利能力提升，我们上调2024 年归母净利润8%至1.44 亿元。首次引入2025 年盈利预测，我们预计公司2025 年分别实现收入/归母净利润18.28/1.65 亿元，分别同比增长11.9%/14.7%。当前股价对应2024/2025 年分别24/21 倍市盈率。维持跑赢行业评级及13.00元目标价，对应2024/2025 年分别37/32 倍市盈率，较当前股价有53%的上行空间。

风险

行业竞争加剧；新模式推进不及预期；原材料价格大幅波动。