事件：公司发布2026 年半年报。26H1，公司实现营业收入8.52 亿元，同比+2.03%；归母净利润1.35 亿元，同比+2.28%；扣非归母净利润1.06 亿元，同比+4.50%。

其中26Q2 公司实现营业收入4.72 亿元，同比+1.40%；归母净利润0.87 亿元，同比-7.43%；扣非归母净利润0.64 亿元，同比+3.32%。

加盟业务稳健增长，小笼包门店全力冲刺。26H1，公司面米/馅料/外购食品/包装及辅料/服务类收入分别同比-10.43%/+15.81%/+1.73%/+8.88%/+15.08%至2.93/2.66/1.98/0.56/0.32 亿元；其中26Q2 面米/馅料/外购食品/包装及辅料/服务类收入分别同比-9.27%/+15.50%/-1.41%/+5.61%/+8.59%至1.60/1.50/1.11/0.30/0.17 亿元，面米业务环比降幅收窄，外购业务有所收缩。26H1，公司特许/直营/团餐渠道收入分别同比+3.00%/-10.87%/-2.07%至6.31/0.10/1.95 亿元；其中26Q2 特许/直营/团餐渠道收入分别同比+1.88%/-15.25%/-0.94%至3.54/0.05/1.05 亿元，加盟业务保持稳健增长。

26H1，华东/华南/华中/华北地区分别净开加盟门店-2/0/-30/-8 家至4186/761/754/168 家，整体合计减少40 家至5869 家，经销商净增4 家至44家。新店型小笼包门店截至26H1 已开业380 家。

品牌建设初见成效，盈利能力保持稳定。26H1，公司毛利率同比+2.28pct 至29.29%， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率同比+0.22/+0.34/+0.13/+0.73pct 至4.18%/7.50%/0.82%/-0.63%，归母净利率同比+0.04pct 至15.81%，我们预计毛利率提升主要系原料价格下行所致，费用率略有上升与公司投入装修补贴、外租仓储费、委外研发费用提升等因素相关，盈利能力整体保持稳定。

盈利预测：根据最新半年报，公司整体经营稳中有进，小笼包新店型维持600-700家的全年目标，考虑到公司处于门店转型阶段，我们小幅下调盈利预期，预计公司2026-2028 年收入分别为19.87、22.40、25.34 亿元（前值为20.78、23.45、26.53 亿元），同比增长7%、13%、13%，归母净利润分别为2.98、3.42、3.92 亿元（前值为3.27、3.80、4.28 亿元），同比9%、15%、15%，EPS 分别为1.24、1.43、1.63 元，对应PE 为15.1 倍、13.2 倍、11.5 倍，维持“买入”评级。

风险提示：渠道开拓不及预期、市场竞争加剧、原材料价格波动、食品安全事件。