业绩回顾

2025 年业绩低于我们预期

公司公布2025 年业绩，收入208.8 亿元，同比+31.8%；归母净利润44.1 亿元，同比+32.7%；扣非净利润41.8 亿元，同比+28.3%。其中4Q25 收入40.3 亿元，同比+22.9%；归母净利润6.5 亿元，同比+5.5%；扣非净利润6.4 亿元，同比+7.6%，低于我们的预期，主要系4Q25 费用投入较多。

发展趋势

4Q25 特饮略有降速，补水啦表现较好。4Q25 特饮收入同比+9%，环比略有降速；全年收入同比+32%至209 亿元，突破200 亿规模，根据AC 尼尔森数据，2025 年东鹏特饮市占率同比+3.7pct 至51.6%，销售额市占率同比+3.4pct 至38.3%，实现“双料第一”。4Q25 补水啦收入同比+50%，全年收入同比+119%至32.7 亿元。4Q25 其他饮料收入同比+166%，全年收入同比+94%至19.9 亿元，我们认为东鹏大咖、果之茶表现较好。

受益于规模效应，补水啦毛利率提升较多。受益于原料价格下降以及规模效应，2025 年特饮毛利率同比+2.5pct，补水啦毛利率同比+5.1pct，但其他饮料毛利率同比-8.2pct 致使公司整体毛利率基本持平。4Q25 公司毛利率同比-0.1pct，销售费用率同比+0.8pct、我们认为主要系冰柜投放费用增加，管理费用率同比+0.4pct，综上，4Q25 公司归母净利润同比+5.5%至6.5 亿元，归母净利率同比-2.7pct。

预计26 年国内品类持续扩张，看好东鹏大咖增长势头。根据AC尼尔森，2025 年东鹏大咖份额跃升至即饮咖啡市场第三名，其中生椰拿铁在同类型产品中市占超过80%。公司积极布局茶饮料赛道，推出上茶、焙好茶、港式奶茶，拓展品类矩阵。近期PET 价格上涨较多，我们预计公司已经针对大部分原料采取锁价，26 年利润率有望稳中有升。

盈利预测与估值

我们基本维持26/27 年盈利预测54.2/62.1 元，当前交易26/27年21.9/19.1 倍P/E，考虑到估值中枢下移，下调目标价17%至273 元，对应26/27 年28.3/24.7 倍P/E 和30%上涨空间。

风险

食品安全风险，动销放缓，竞争加剧。