投资要点：

公司收入符合预期，业绩不及预期。德昌股份2025H1 年实现营业收入20.68 亿元，同比增长11%；实现归母净利润1.11 亿元，同比下降47%；实现归母扣非净利润0.99 亿元，同比下降49%。其中，Q2 单季度公司实现营业收入10.67 亿元，同比增长3%；实现归母净利润0.30 亿元，同比下降76%。25H1 公司家电业务实现营业收入17.43 亿元，同比增长6.02%；汽车零部件业务实现营业收入2.81 亿元，同比增长89.86%。公司收入业绩不及预期，主要原因为公司具有一定对美出口敞口，关税阶段性影响发货及生产。

家电业务增幅收窄，汽零业务延续高增。分业务来看，公司家电业务实现营业收入17.43亿元，同比增长6.02%，其中，吸尘器业务实现营业收入9.32 亿元，同比下降3.62%，小家电实现营业收入8.11 亿元，同比增长19.79%。汽车零部件业务实现营业收入2.81亿元，同比增长89.86%。新增定点项目8 项，全生命周期预计总销售金额超过19 亿人民币，持续落地的定点项目驱动汽车零部件业务高确定性增长。截至25H2 公司已有多项海外项目定点并逐步量产，国际市场开拓进程加速。半年度净利润承压主要系以下综合因素影响了二季度净利润：1.美国市场关税政策及家电行业价格下行压力导致产品结构出现阶段性变化；2.规模发展费用增加；3.汇兑收益及利息收益减少。目前公司海外产能订单需求旺盛，随着海外新产能的逐步释放，以及产品结构升级和成本费用的管理深化，公司的盈利能力将会得到修复。

机器人核心关节业务获得进展。长期而言，公司家电业务基本盘稳定，吸尘器领域，TTI等大客户去库影响基本结束，收入及订单稳定；小家电领域，新引进国际知名小家电公司SharkNinja 开启战略合作，供应吹风机、吸尘器、风扇、空气净化器等产品；预计公司对主要客户HOT 供给份额有望提升，公司电机优势从技术领域预计能够向吹风机等个护领域复制转移。且随着公司产能在海外的逐渐释放，美国关税影响将逐渐消减，盈利能力得到恢复。此外，公司开展机器人核心关节业务，携手领先的人形机器人企业共同开展核心关节电机的研发与试制，并已顺利完成样件交付，产品关键性能指标达到客户要求。

盈利预测与投资评级。公司大客户订单快速放量，成长性兑现，但受到美国关税阶段性影响，我们下调公司25-27 年盈利预测为4.31/5.03/6.54 亿元（前值为4.72/5.36/6.73 亿元），同比分别+4.8%/+16.8%/+29.9%，对应PE 分别为20/17/13 倍，公司家电业务客户开拓顺利、长期订单增长持续兑现，汽零业务高速成长、进入量产期，行业地位稳步提升，维持“买入”评级。

风险提示：关税政策风险，汇率波动风险。