事件描述

2023 年8 月23 日，奥福环保发布2023 年中报，2023H1 实现营业收入1.93 亿元，同比+88.6%；归母净利润0.19 亿元，同比+318.4%。其中，Q2 营收0.95 亿元，同比+102.8%；归母净利润0.10 亿元，去年同期为-0.05 亿元。

事件评论

收入实现高增：1）下游重卡市场需求明显回暖，2023 年1-7 月重卡累计销量达55 万台，同比增加29.3%；2）市占率回升，2022 年为重卡全面执行国六的第一年，整车厂为保障产品质量，会提升康宁、NGK 国际龙头的采购比例，造成公司市占率阶段性下行，而随着时间推移，证明公司产品质量良好，则市占率存在回升趋势；3）国六阶段公司客户覆盖面较国五阶段有大幅提升；4）公司在非道路等方向实现批量供货。

毛利率下降主因产品结构变化。2023H1 毛利率同比下降2.12pct 至38%，主因：1）低毛利率的非道路产品开始形成收入，致收入结构发生变化；2）产品价格年降；3）天然气价格上涨。2023Q2 毛利率37.1%，较Q1 的38.9%持续下行，不代表盈利性存恶化趋势，主因收入确认滞后；以国六产品为例，良率得到持续提升，推动其毛利率持续改善，2022 年几无非道路产品影响下，Q2-Q4 毛利率分别为34.9%、37.1%、46.5%。

费用控制良好，减值拖累归母净利润增速表现。2023H1 期间费用率为22.4%，基本回到历史正常水平，2022 年因收入基数低，故不具备可比性。销售费用、研发费用、财务费用绝对值同比基本持平，管理费用增加323 万元，费用合计4328 万元，同比增9.9%，显著低于收入增速，控制良好。2023H1 资产减值745 万元，信用减值330 万元，剔除减值影响，调整后归母净利润为2942 万元，经营性净利率修复至15.3%。

存货较高，待国内需求回暖；收现比降低。2023H1 末资产负债率36.0%，环比降1.0pct。

2023H1 末存货达3.20 亿元，主因公司涉及产品规格多，近三年受行业周期影响下游客户需求波动大。公司客户具备议价能力，在商用车行业景气度尚较低时，付款滞后，致公司收现比显著下行，同比降113pct 至42.9%。

积极开拓市场，国内与海外并重。公司在国内积累大批优质客户，已覆盖国内大部分主机厂和整车厂终端用户并向海外新车市场探索，在非道路和船舶方面积极向外拓展，截至2023 年7 月末，公司在机动车国六、欧六和非道路国四阶段已取得公告认证并实现批量供货的项目共计73 个，正在进行开发验证的项目72 个。

公司边际改善显著，至暗时刻已过，有望持续向好。公司存股权激励计划，充分调动员工积极性；行业需求回暖，公司产能充沛、客户开拓理想、良率提升，并加强原材料国产替代进程以期控制成本。预计公司2023-2025 年营收为4.92/6.26/7.61 亿元，同比增141.5%/27.3%/21.6%；归母净利润0.92/1.32/1.72 亿元，2023 扭亏为盈，2024-2025 年同比增44.1%/30.7%，对应PE 估值20.3x/14.1x/10.8x。维持“买入”评级。

风险提示

1、下游行业景气度下降或商用车产销量波动较大的风险；2、新能源汽车带来产业格局变化的风险。