事件：公司发布2025 年三季报，2025 年前三季度实现营业收入23.81 亿元，同比增加18.29%，实现归母净利润5.09 亿元，同比增长12.90%，实现扣非归母净利润5.08 亿元，同比增长13.89%。2025 年第三季度，公司实现营业收入8.15 亿元，同比增长20.12%；实现归母净利润1.46 亿元，同比增长3.74%。

公司整体业绩稳健增长。

点评：

三季度收入增长提速，海外业务成为主要增长动力。公司2025 年三季度收入同比增速较上半年有所提升，利润增速较慢主要受毛利率短期承压影响。公司2025年前三季度毛利率为64.55%，较去年同期的67.64%有所下降。费用端管控持续良好，2025 年前三季度销售费用率为21.81%，管理费用率为12.74%，研发费用率为5.62%，研发投入维持积极水平。公司坚定推进全球化战略，海外业务已成为核心增长引擎。2025 年上半年，公司国际市场收入达9.1 亿元，收入占比提升至58%。美洲市场营收同比增长22%，欧洲、中东及非洲市场在并表CME 和内生增长的共同驱动下营收同比大幅增长89%。公司持续收购扩展欧洲渠道，并布局泰国生产基地以对冲关税风险、降低成本。

创新产品打开第二成长曲线。公司持续加大创新研发投入，以可视化内镜等创新产品为代表的新业务快速成长，可视化产品类终端销量稳步上升，成为第二增长曲线。中国市场团队2025 年上半年共参与组织各类学术活动数百场，一次性胆道镜eyeMAX 已覆盖国内多家医院。此外，公司研发管线丰富，如新一代胆道镜、支气管镜和热穿刺支架等进展顺利，已进入注册提交阶段。

盈利预测、估值与评级：考虑到公司毛利率下滑幅度及研发等费用投放力度大于我们此前的预期，我们下调2025-2026 年归母净利润至6.52/7.65 亿元（原值为6.96/8.26 亿元，分别下调6.3%/7.4%），新增27 年归母净利润预测为9.27 亿元，对应2025-2027 年PE 为25/21/18 倍。公司作为内镜诊疗耗材龙头，全球化及创新产品战略持续推进，成长路径清晰。维持“买入”评级。

风险提示：集采降价超预期、海外拓展不力、创新产品放量不及预期、国际贸易与汇率波动、市场竞争加剧。