事项：

公司发布2023 年三季报。2023Q1-3 实现营业收入14.08 亿元，同比+50.41%；归母净利润4.15 亿元，同比+14.73%；扣非归母净利润3.81 亿元，同比+8.95%；综合毛利率44.32%，同比-2.58pct。2023Q3 实现营业收入3.43 亿元，同比-18.78%，环比-29.21%；归母净利润0.67 亿元，同比-58.23%，环比-61.11%；扣非归母净利润0.49 亿元，同比-69.06%，环比-69.49%；综合毛利率49.11%，同比+1.22pct，环比+10.69pct。

评论：

海外库存影响微逆出货，结构优化带动毛利率提升。预计2023Q1-3 公司微逆出货110-115 万台，其中2023Q3 出货22-24 万台。三季度公司微逆出货环比下降，主要系微逆市场库存积压，影响微逆出货。随着海外库存逐渐消化，以及德国阳台光伏免审批功率提升至800W 政策落地，微逆出货有望稳步回升。

三季度公司毛利率环比提升，我们认为主要系产品结构改善所致，盈利能力较高的一拖二及一拖四产品占比提升。公司持续加大研发投入，不断推出新产品，上半年公司推出全新一拖四2000W 三相微逆，可以匹配182/210mm 大功率组件，同时适用于工商业光伏电站等场景，拓宽了微逆的应用场景边界。

切入储能业务，打造第二增长曲线。公司自2017 年开始布局储能业务，与微逆可以实现渠道复用，相关产品主要包括储能逆变器、储能系统等。目前，公司储能逆变器产品已先后通过德国、波兰、法国、英国、澳大利亚、奥地利、巴基斯坦等重要国家的并网认证，转换效率可达97.6%。依托子公司青禾新能开启储能全产业化布局，目前储能集成系统年产能5GWh，2024 年规划产能10GWh，未来放量有望贡献业绩增量。

期间费用率环比大幅提高，Q4 有望改善。2023Q3 公司期间费用率为36.08%，同比+30.03pct，环比+30.95pct。主要系汇兑损失、理财产品未到期利息收入减少、新业务持续投入费用等因素的影响。未来随着微逆出货修复，储能业务营收增长，公司期间费用率有望明显改善。

投资建议：公司渠道逐步开拓助力出货修复，储能业务快速发展，业绩有望迎来改善。考虑海外库存影响出货，我们调整盈利预测，预计2023-2025 年公司归母净利润分别为5.91/10.07/14.55 亿元（前值8.33/13.75/19.96 亿元），当前市值对应PE 分别为31/18/13 倍。参考可比公司估值，维持目标价297 元，对应2024 年25×PE，维持“推荐”评级。

风险提示：终端需求不及预期，产能扩张进度不及预期，市场竞争加剧等。