事件：

2025年12月13日，集微咨询发布《2025中国半导体前道设备行业上市公司研究报告》。2025 年前三季度实现营收9.90 亿元（YoY -10.35%）；归母净利润-1005 万元（YoY -109.34%）；扣非归母净利润-9368 万元。其中，Q3 单季度营收2.81 亿元（YoY -31.59%），归母净利润-2597 万元。

点评：

订单与业绩“剪刀差”显著，先行指标印证反转确立。业绩短期承压主要系存量订单结构调整、新产品验收周期拉长及期间费用刚性增长所致。

尽管表观利润承压，但资产负债表核心指标已提前释放反转信号。截至2025 年Q3 末，公司合同负债激增至8.03 亿元，较2024 年末大幅增长78%；存货攀升至25.26 亿元，主要系为应对爆发式订单进行的战略备货。这种“高合同负债+高存货”的组合，印证了公司当前在手订单饱满。

前道清洗设备爆发式增长，高端突破驱动“第二曲线”。前道清洗业务已接力成为公司短期最强增长引擎，实现了从“数亿级”到“十亿级”的跨越。公司采取“以高带低”策略，高温硫酸、超临界清洗机等高端机型成功导入头部晶圆厂，带动中低难度订单获取（占比约30%）。随着高端产品（例如超临界清洗机）在2026 年放量，叠加规模效应，该板块毛利率有望从当前的20%逐步向40%修复。

涂胶显影静待四代机突围，北方华创赋能加速协同。作为国产涂胶显影唯一龙头，公司正处于技术迭代的关键期。三代机因效率问题导致短期签单平淡，四代机成为破局关键。虽然四代机受限于半年验证周期，可能错过2026 年首波存储扩产高峰，但其仍是百亿级市场中唯一的国产化替代方案。自2025 年6 月北方华创入主后，双方在供应链降本及客户端导入的协同效应正全面展开，有望显著缩短四代机及TCB 设备的验证周期，提升2027 年业绩爆发的确定性。

盈利预测与投资评级：考虑到公司处于新产品导入期，费用前置导致2025 年表观业绩承压，但在手订单确立了2026 年的高增确定性。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为1.60/3.46/5.78 亿元，对应PE分别为162/75/45 倍。看好公司作为涂胶显影龙头叠加清洗设备爆发的双重逻辑，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：下游需求不及预期、新品验证不及预期、竞争格局恶化