事项：

公司发布25 年三季报，25 年前三季度营收5.76 亿元（+12.92%），归母净利润1.10 亿元（+11.90%），扣非归母净利润0.93 亿元（+29.21%）。单25Q3，营收2.01 亿元（+18.56%），归母净利润0.39 亿元（+78.25%），扣非归母净利润0.30 亿元（+75.92%）。

评论：

Q3 营收加速增长。2025Q3 公司业绩呈现加速增长态势，单季度实现营业收入2.01 亿元，同比增长18.56%，主要系报告期较同期产能提高，随着国内外市场的开拓力度增大，业务增长所致。

国内市场稳步向好，海外维持较好增长。国内科研客户需求稳定，国内药企临床前投入逐步恢复到正常、有序状态，工业客户收入增长逐步向好。海外尤其北美市场经过人员调整后，收入明显提速。2025Q1-3，公司海外收入1.07 亿元，同比增长23.62%，其中单Q3 海外收入0.39 亿元，增速达到63.97%。公司在海外市场渗透率低、基数低，产品及服务具备相当竞争力，预计海外市场收入仍将维持良好增速。

国内产能已满产，海外产能逐步释放。国内产能合计28 万笼位，已达到满产状态，通过空间优化，实际产能可达到约 30 万笼，目前正在优化笼位分配，优先满足高价值品系生产需求。美国设施整体笼位超4000 笼，产能爬坡过程中，将拓展代理繁育等业务，欧洲区域产能已在规划中。

毛利率提高与费用控制带动单Q3 盈利大幅改善。2025Q1-3，公司毛利率为64.02%，同比增加0.37pct；净利率19.09%，同比减少-0.18pct。单Q3，公司毛利率提高至63.53%，同比增长1.64pct，净利率提高至19.42%，同比增加6.50pct。单Q3 公司销售、管理、研发三项费用率合计下降6.75pct，毛利率的提高和费用率的下降带动净利率大幅提高，显示出规模效应和精细化管理的成效。

投资建议：考虑到国内下游需求稳步向好和海外拓展处于加速期，盈利能力仍有较大提升空间。我们预计公司25-27 年归母净利润为1.4、1.7、2.2 亿元，同比增长29.3%、22.7%和27.2%，EPS 分别为0.35、0.43、0.54 元。根据DCF测算，可得公司合理估值为83 亿元，对应股价20 元，维持“推荐”评级。

风险提示：小鼠模型行业技术升级迭代；小鼠知识产权保护风险；公司生产运营风险；小鼠模型行业发展不及预期，发展空间受阻。