事件：公司发布一季报，2025 年一季度实现营业总收入4478.85 万元，同比下降33.7%；归属母公司股东净利润-2.92 亿元，较上年同期亏损增加8606.96 万元。

1） 收入端：药品销售收入4472.07 万元，增长149.77%，但营收同比下降33.7%，主要基于本季度无授权许可收入，2024 年同期因与美国DISC MEDICINE 就9MW3011 项目达成独家许可协议确认收入。利润端：亏损幅度扩大至2.92 亿元，主要因素包括研发费用高，达2.09亿元，同比增长14.50%，占营收比例达465.62%，用于推进16 个核心管线（如9MW2821、9MW1911 等）的临床试验。

2） 2025Q1，公司在研管线取得了多项进展，AACR 大会披露了6 项创新产品以及平台研究成果。NECTIN-4 ADC 于 2025 年 1 月再度被国家药品监督管理局药品审评中心纳入突破性治疗品种名单；公司研发的重组人源化抗 ST2 单克隆抗体创新药 9MW1911 于 2025 年 1 月完成了针对慢性阻塞性肺疾病（COPD）患者的 Ib/IIa 期临床试验方案规定的全部 80 例入组，处于受试者随访阶段，并预期于 2025 年下半年完成受试者随访；公司研发的重组抗 TMPRSS6 单克隆抗体创新药9MW3011 于 2025 年 1 月完成了首例受试者入组。此外，公司与英矽智能于2025 年3 月27 日建立合作，通过AI 算法优化药物设计流程，聚焦于开发“新一代毒素载荷”，并探索全新生物机制与结构创新。

公司在AACR 年会上以壁报形式公布了 6 项创新品种及平台的研究成果。ADC 领域，B7-H3 ADC 7MW3711 与 PARP 抑制剂联用表现出协同抗肿瘤作用；新型靶向 CLDN1 的 ADC 分子 MW-C01/C02，在临床前研究中展现出显著的抗肿瘤效果和良好的安全性；靶向 CDH17 的 ADC分子 7MW4911，在胃肠道肿瘤的临床前研究中显示出强大疗效，此外公司展现了新型喜树碱类似物 MF6 的体内外模型的实验数据，结果显示良好的药物杀伤活性，以及在 DXd 耐药的多药耐药模型中的显著疗效。双抗领域，公司在大会展示了优化 CD3 亲和力和结构形式的创新型 T 细胞衔接器平台以及一种针对单核细胞急性髓性白血病的新型LILRB4xCD3 双特异性 T 细胞衔接器2MW7061 的临床前数据，结果显示2MW7061 在临床前的多个急性髓系白血病（AML）药效模型中都展现出了强大的抗肿瘤活性。

盈利预测：

我们预计公司2025-2027 年营收分别为8.51、15.14、20.8 亿元，同比增速分别为325.97%、77.91%、37.38%，归母净利润分别为-5.91、-2.8、1.04 亿元，同比增速分别为43.4%、52.65%、137.14%。维持“推荐”评级。

风险提示：临床失败风险、竞争加剧风险、产品销售不及预期风险、政策风险。