1H25 业绩符合我们预期

公司1H25 收入11.49 亿元、同增33.75%，归母净利润0.14 亿元、同降30.03%，扣非净利润亏损0.26 亿元（去年同期亏损0.06 亿元）。单2Q25收入7.57 亿元，同增59.83%、环增93.05%，归母净利润0.52 亿元，同增227.96%，扣非净利润0.30 亿元，（去年同期0.02 亿元），环比扭亏为盈。

发展趋势

户储需求回暖，工商储需求快速放量，出货环比高增。公司2Q25 出货超900MWh，环比增长31%。我们预计其中海外出货占比约60%，工商储出货约200MWh，占海外出货30%。目前公司总名义产能12GWh，但考虑到产品型号差异，实际最大产量约7-8GWh，目前公司单月排产500MWh，产能利用率已超70%，目前公司正启动合肥二期5GWh 产能建设，我们预计有望于2026 年年中投产。市场端，欧洲户储电芯去库结束，需求逐步回暖，同时加大日本、澳大利亚等市场布局，我们预计有望受益于新市场高增需求，工商储储能在欧洲、亚洲、美洲、澳洲及国内也均得到快速突破。下游需求刺激下，我们预计公司3Q25 出货量有望进一步提升。

轻型动力从0-1 快速突破，钠电批量出货。公司轻型动力业务今年以来实现从0-1 快速放量，我们预计公司上半年轻型动力出货量占比约30%，其主要用于两轮车换电场景，我们预计该领域当前年市场空间近20GWh，公司份额或超5%。公司钠电池已实现批量出货，因钠电较好的倍率性能和耐低温性，目前主要应用于汽车启停电池及两轮车领域，未来随技术进步与成本下降，我们预计有望实现更大规模应用。

费用率增长，净利率稳定。2Q25 公司毛利率为20.6%，环比上升6.4ppt，因产能利用率提升毛利率显著改善；销售/管理/研发/财务费用率分别为5.5%/4.2%/10.1%/-6.0%，分别环比-0.2ppt/-2.3ppt/-10.9ppt/+1.3ppt，主因收入提升费用率大幅下降。2Q25 公司净利润率 6.9%，环比扭亏为盈。

盈利预测与估值

我们基本维持 2025 和2026 净利润预期2.02 和3.68 亿元。考虑到公司未来成长性，我们切换至2026 年估值，当前股价对应34.6 倍2026 市盈率。

维持跑赢行业评级，由于公司业务触底向上，我们上调目标价33%至60元，对应40.0 倍2026 市盈率，较当前股价有15.5%的上行空间。

风险

全球户储需求不及预期，工商储业务开拓不及预期，市场竞争加剧，地缘政治/贸易摩擦风险。