事件：2025 年第三季度，公司实现营收1.42 亿元，同比增长17.44%；实现归母净利润2,538 万元，同比跃升268.13%；2025 年前三季度，公司实现营收3.91 亿元，同比增长17.65%；实现归母净利润6,198 万元，同比增长623.19%。

国内业务恢复增长，水木天蓬快速放量：2025 年第三季度，国内业务在全国全面集采的大环境下实现手术量及销售业绩稳定增长；2025 年前三季度，水木天蓬合并层面实现营收1.15 亿元，同比增长52.21%；实现归母净利润5,769.70 万元，同比增长179.65%；2025 年前三季度，水木天蓬的骨刀刀头发货数量和销售金额均实现了50%以上的增速；其中，水平天蓬实现海外收入约1800 万元，实现近翻倍的增长。

国际化业务持续增长，Implanet 助力丰富产品矩阵：2025 年第三季度，Implanet 实现营收291.59 万欧元，同比增长26.37%；其中美国市场实现收入106.20 万欧元，同比增长22.21%；Implanet2025 年前三季度美国业务同比增长83.04%，表明公司出海顺利。2025 年7 月，法国Implanet 的创新产品JAZZ 固定拉力带系统获得中国国家药监局的注册批准，进一步丰富公司非融合脊柱产品线。

投资建议：脊柱业务恢复增长，国际化进程加速。我们预计公司2025-2027年实现营业收入5.90/7.52/9.70 亿元，归母净利润0.33/0.55/1.10 亿元。对应PE 分别为205.2/121.7/61.0 倍，维持“增持”评级。

风险提示：集采续约降价超预期；汇率波动风险；研发进展不及预期。