核心观点：本土Fab 龙头有望复刻海外龙头成长路径，利润释放期将近晶圆代工赛道兼具高资本与生态壁垒，台积电的成功印证了生态-技术-产能-订单的飞轮法则，本土Fab 已经在生态、技术及产能有所铺垫，当前赢来多重催化：

短期受下游补库与涨价驱动盈利修复；中长期受国产替代与存储工艺创新打开广阔空间。随着前期高额资本开支步入达峰回落期，规模效应渐显，本土代工龙头有望顺应“China for China”趋势复刻海外标杆路径，全面步入利润释放期。

海外视角：代工模式、OIP 和GigaFab 的布局推动台积电的成功我们商业模式、技术创新及产能扩张三大维度复盘台积电的发展史。我们认为，公司开创性的纯代工模式与OIP 开放创新平台构筑了深厚的生态壁垒，叠加GigaFab 带来的极致规模效应，使得台积电在各类前沿新技术的落地上具备了极高的胜率。凭借技术端的高效转化与产能端的前瞻性布局，台积电得以深度绑定全球头部客户；而核心大客户的确定性订单，又反过来为公司提前投入大量资本开支提供了强有力的底层支撑，形成生态-技术-产能-订单的正向飞轮，驱动台积电在每一代先进制程的迭代中始终保持绝对的领跑地位。

行业视角：Foundry 资本与生态壁垒较高，地缘冲突催生本土Fab 龙头半导体晶圆代工是兼具极高资本与生态壁垒的周期成长型赛道。当前，国际大厂的演进路径已走向分化：在先进逻辑领域，台积电凭借海量订单反哺巨额研发与资本开支的飞轮效应稳居绝对龙头，三星与Intel 则加速追赶；而在成熟制程领域，核心竞争力正加速向特色工艺平台转移，其对定制化服务要求极高，具备生命周期长、客户粘性强的显著特征。

同时，地缘政治博弈、AI 需求增长与区域补贴政策正形成强力共振，驱动全球晶圆制造格局加速重构并转向割裂。在产能本土化的历史浪潮下，本土Fab 龙头厂商有望依托国内广阔的市场腹地与政策红利，复刻台积电的成长路径。

本土视角：涨价、先进逻辑国产替代与存储逻辑晶圆代工带动本土Fab 需求短期来看，受下游汽车与工控市场补库带动、原材料成本传导，叠加台积电逐步收缩成熟制程代工，晶圆代工行业迎来全面涨价，本土Fab 厂盈利能力有望显著修复。中长期看，先进逻辑芯片的国产替代与存储CBA 架构的加速渗透，将催生海量晶圆产能需求。本土Fab 厂商前期凭借高额资本开支抢占国产替代先机，随着未来资本投入逐步达峰回落，折旧压力将被稳步增长的收入规模逐渐摊薄，行业利润弹性有望步入释放期。

受益标的：（1）Fab：中芯国际、华虹半导体、晶合集成、燕东微、华润微等。

（2）半导体设备：北方华创、中微公司、拓荆科技、中科飞测、精测电子、华海清科、芯源微、微导纳米、长川科技、华峰测控等。

风险提示：地缘政治风险、成熟制程短期产能过剩、宏观经济复苏不及预期、国产替代与技术突破进度不及预期、存储涨价挤压终端需求