本报告导读：

公司是国内领先的半导体硅片制造商，持续加码300mm 大硅片扩产以提升长期竞争力，但产能释放初期伴随着较大折旧压力，对短期盈利能力有一定影响。

投资要点：

维持“谨慎增持”评级，目标价 19.41 元。我们预计公司 2025E-2026E 营收分别为44.42、57.24 亿元，+31%YoY、+29% YoY；归母净利润（扣非前）分别为0.24、2.39 亿元，同比扭亏、+892% YoY。

采用PS 估值法，考虑到公司在12 英寸半导体大硅片领域的产能优势和国产替代属性，给予一定估值溢价，给予公司2025E 12.0X PS，对应目标价19.41 元/股，维持“谨慎增持”评级。

2024 年全球硅晶圆出货量和销售额出现收缩。据SEMI 数据，2024年全球硅晶圆出货量下降2.7%至12266 百万平方英寸（MSI），而同期硅晶圆销售额下降6.5%至115 亿美元。24H2，全球晶圆需求开始从2023 年的行业下行周期中复苏，但由于部分细分领域的终端需求疲软，影响了晶圆厂利用率和特定应用的晶圆出货量，库存调整速度较慢。预计复苏将持续到2025 年，下半年将有更强劲的改善。

行业需求疲弱，2024 年度盈利能力承压。公司2024 年度实现收入3.39 亿元，+6%YoY；归母净亏损（扣非前）9.71 亿元，亏损原因主要系：1）受行业景气度下滑及客户库存去化影响，200mm 及以下尺寸半导体硅片的销量与平均单价均下滑；2）300mm 半导体硅片产能如期释放，但由于前期投入过大、固定成本较高，对毛利率产生拖累；3）公司保持较高研发投入，对短期业绩表现有一定影响。

300mm 大硅片产能持续扩张，打造长期竞争力。截止24H1，1）子公司上海新昇新增产能20 万片/月，公司300mm 半导体硅片合计产能已达50 万片/月，预计24 年末达到60 万片/月；2）子公司新傲科技和Okmetic 的200mm 及以下抛光片、外延片合计产能超过50 万片/月，200mm 及以下SOI 硅片合计产能超过6.5 万片/月；3）子公司新傲芯翼已建成产能约6 万片/年的300mm 高端硅基材料试验线。

风险提示：1、下游晶圆厂产能利用率低导致对硅片的需求疲软；2、市场竞争加剧带来价格下行压力；3、公司估值高于可比公司导致股价下跌风险等。