投资要点：

公告：发行股份及支付现金购买股权，拟以70.4 亿元收购新昇晶投46.7354%、新昇晶科49.1228%、新昇晶睿48.7805%股份。沪硅产业拟向海富半导体基金发行股份及支付现金购买其持有的新昇晶投43.9863%股权，拟向晶融投资支付现金购买其持有的新昇晶投2.7491%股权，拟向产业基金二期发行股份购买其持有的新昇晶科43.8596%股权，拟向上海闪芯发行股份及支付现金购买其持有的新昇晶科5.2632%股权，拟向中建材新材料基金发行股份购买其持有的新昇晶睿24.8780%股权，拟向上海国际投资发行股份购买其持有的新昇晶睿14.6341%股权，拟向混改基金发行股份购买其持有的新昇晶睿9.2683%股权，并向不超过35 名（含35 名）特定投资者发行股份募集配套资金总额不超过21.05 亿元。

收购后300mm 硅片二期项目实现100%股权并表。本次收购的标的均为沪硅产业300mm硅片二期项目的实施主体，新昇晶投除直接持有新昇晶科50.8772%的股权及通过新昇晶科间接持有新昇晶睿51.2195%股权外，无其他实质性业务；新昇晶科主要从事300mm 半导体硅片切磨抛与外延相关业务；新昇晶睿主要从事300mm 半导体硅片拉晶相关业务。

半导体硅片行业景气周期：2023 年市场大幅下调，2024 年触底，2025 年正处于复苏周期。

据SEMI 统计，2024 年全球半导体硅片出货面积同比下滑2.67%，降幅较2023 年显著收窄，其中300mm 半导体硅片出货面积自2024Q2 起开始出现回升，2024 年出货量同比小幅增长，但200mm 及以下尺寸硅片需求仍然较为低迷。

200mm 硅片价格、稼动率均处于低位。由于200mm 硅片需求、价格承压，公司并购Okmetic、新傲科技所形成的商誉2024 年计提减值约3 亿元。当前200mm 硅片应用端仍处于相对低迷状态，沪硅产能利用率回升仍然较慢；300mm 硅片则明显好于200mm 硅片。

300mm 硅片产品竞争力提升。2024 年开发300mm 半导体硅片新产品150 余款，量产新产品超过60 款，累计通过认证的产品规格数量750 余款，通过国内外客户认证和销售。目前沪硅产业下游应用中，存储抛光片约占60-65%，逻辑约占30%，其余为重掺功率产品。

下调盈利预测，维持“增持”评级。由于200/300mm 硅片价格、成本承压，将2025-27 营收预测从46/54/65 亿元调整为41/49/61 亿元，归母净利润从-1.9/0.9/3.1 亿元下调至-6.7/0.6/2.8 亿元。受新产能折旧、产能爬坡以及价格波动影响，硅片行业商业模式利润波动较大，采用PS 估值。沪硅2025 年PS 15X，较半导体材料可比公司（天岳先进、神工股份、上海合晶）2025 年平均PS 18X 低18%，维持增持评级。

风险提示：1）产品竞争力风险。2）良品率提升进展不及预期。3）商誉减值风险。