事件：公司发布2025Q1 业绩，总营收5.01 亿元，同比增长31.46%，归母净利润-2.35 亿元，同比减亏17.01%。

点评：

1）25Q1 营收增长主要得益于核心产品特瑞普利单抗（PD-1）的持续放量，Q1 收入4.47 亿元，同比增长45.72%，环比增长3.23%。国内，特瑞普利持续进军“1L+围手术期”治疗大适应症领域，获批节奏提速。2024年，特瑞普利单抗新增晚期三阴性乳腺癌、晚期肾细胞癌及广泛期小细胞肺癌3 项适应症获批，均为大适应症一线疗法。2025 年3 月，特瑞普利单抗获批晚期肝癌的一线疗法，2025.4.25 宣布获批国内的第12 项适应症一线黑色素瘤治疗。目前，特瑞普利有10 项适应症纳入国家医保目录，其中4 项为医保独家适应症（黑色素瘤、围手术NSCLC、1L RCC、1LTNBC）。海外，2025 年新增澳大利亚、新加坡等地上市许可，海外收入潜力逐步释放。自2024 年10 月在欧洲获批后，2025 年1 月，君实生物与利奥制药（LEO Pharma）就特瑞普利单抗在欧洲的分销与商业化达成合作。

此外，特瑞普利单抗通过奥比斯项目（Project Orbis）递交的上市许可申请获得澳大利亚药品管理局（TGA）批准，成为澳大利亚首个且唯一用于鼻咽癌的肿瘤免疫治疗药物。公司正借助合作伙伴瑞迪博士实验室（Dr. Reddy's）的强大实力，推进特瑞普利单抗在澳洲市场的商业化落地。3 月，特瑞普利单抗在新加坡获批用于鼻咽癌一线治疗。目前，特瑞普利单抗已成为全球覆盖最广的国产PD-1 之一，已在中国、美国、欧盟、澳大利亚等全球四大洲超过35 个国家和地区成功获批上市，并在巴西、哥伦比亚、南非、印尼、泰国等10 多个国家和地区接受上市审评。

公司已与Coherus、Hikma、Dr. Reddy's、康联达生技、利奥制药等合作伙伴在中东和北非、拉丁美洲、东南亚、澳大利亚、欧盟等超过80 个国家达成商业化合作。持续拓展的商业化区域，有望在未来两年为君实生物贡献更多海外商业化增量。

2）公司“降本增效”显著，亏损持续缩窄。公司归母净利润持续减亏，反映公司“提质增效”战略成效显著。公司费用率显著下降，说明费用控制能力增强。

3）公司加速推进在研管线临床进度，多项数据在AACR 公布。公司2025Q1研发投入3.51 亿元，同比增长26.89%，重点推进BTLA 单抗（JS004）、PD-1/VEGF 双抗（JS207）、DKK1 单抗（JS015）、CLDN18.2 ADC（JS107）、CD3/CD20 双抗（JS203）等后期管线。AACR 公布了DKK1 单抗联合贝伐珠单抗/化疗（结直肠癌）或特瑞普利单抗/化疗（胃癌），覆盖一线（1L）和二线（2L）患者的数据、CLDN18.2 ADC 单药以及联合治疗胃癌/胃食管结合部癌、CD3/CD20 双抗治疗淋巴瘤的数据。

盈利预测：我们预计公司2025-2027 年营收分别为26、35、45 亿元，同比增速分别为33.45%、34.62%、28.57%，归母净利润分别为-6.85、0.29、3.06 亿元，同比增速分别为 46.53%、104.18%、968.22%，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：临床失败风险、竞争加剧风险、产品销售不及预期风险、政策风险。