我们看好公司以核心产品特瑞普利海外市场突破，过硬的产品力带来的业绩增长拐点，维持“强烈推荐”评级。

投资逻辑：

1.搭建国际一流团队，研发同类最优产品，公司从Biotech 向Biopharm转型。公司迅速招兵买马，陆续引进了多位具有全球视野和丰富行业经验的重量级高管,多位高管具有丰富FDA 审评经验，李聪、邹建军先后加入，共同成就了重大里程碑事件：国产首款PD-1 单抗特瑞普利获批美国。

2.聚焦特瑞普利进军海外市场，推进国内多适应症拓展，打造广谱I-O 治疗范式。一是继续大力推进特瑞普利海外上市进度：除获批美国外，澳大利亚、欧洲、英国均已受理申请，预计明年上市。二是持续推进特瑞普利在国内的新适应症拓展。在研管线中已有4 项适应症处于NDA 阶段，预计明年国内上市并全部纳入医保。

3.重点覆盖肿瘤及慢病领域两大赛道，持续推进多款前瞻性产品的临床进度。主要针对PD1 耐药，加强特瑞普利疗效以及着眼于其他癌症未被满足的临床需求的方案：1）全球首款BTLA 单抗，Claudin18.2-ADC 等与特瑞普利联用；2）特瑞普利皮下注射的方式；3）PI3K-α 抑制剂的临床进度的推进。慢病领域：PCSK9 抑制剂国内上市申请已获受理；靶向ANGPTL3的siRNA 已获批临床；在自免领域，IL-17A 抑制剂治疗中重度银屑病也已进入III 期临床。

4.赋能合资公司，长线布局前沿创新领域。携手润佳创建小核酸创新药研发基地，积极推进PI3K-α 抑制剂、PCSK9-SiRNA、ANGPTL3-SiRNA 的进展；与迈威生物积极推进君迈康的海外商业化进度。全面看好君实在创新靶点的布局。

投资建议：根据我们的管线分析，我们给予现有已上市产品和三期临床管线（特瑞普利，Tifcemalimab，君迈康，VV116 等）海外销售55 亿元人民币的峰值，5 倍PS 估值，管线海外市场估值可达约200 亿元。国内（特瑞普利，昂戈瑞西单抗（PCSK9），IL17A 抑制剂等）给予4 倍PS 估值，管线国内市场估值可达约340 亿元，因此我们给予公司总共约540 亿元人民币合理市值估算。

盈利预测：我们预计公司2023-2025 年营收分别为15.00、25.00、42.50亿元，同比增速分别为3.20%、66.67%、70.00%，归母净利润分别为-18.98、-7.59、-0.46 亿元，同比增速分别为20.52%、60.01%、93.98%，对应当前股价PE 分别为-22.79、-56.98、-945.92 倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：临床失败风险、竞争加剧风险、产品销售不及预期风险、政策风险。